核心观点

　　7 月15 日，国家统计局公布2025 年6 月份社零数据。6 月我国社零总额为4.23 万亿元，同比增长4.8%（增速环比-1.60pct）；其中，除汽车以外的消费品零售额3.76 万亿元，同比增长4.8%。25H1 我国社零总额为24.55 万亿元，同比增长5%。扩内需、促消费政策持续显效，上半年内需对GDP 增长的贡献率为68.8%，其中最终消费支出贡献率为52%，是增长的主动力。

　　电商渗透率趋缓，线下便利店专业店表现较优。25H1，全国网上零售额7.43 万亿元（yoy+8.5%），其中实物商品网上零售额6.12 万亿元（yoy+6.0%），占社会消费品零售总额的比重为24.9%，电商渗透率环比+0.4pct。在实物商品网上零售额中，吃类/用类/穿类商品分别+15.7%/5.3%/1.4%。25H1，限额以上零售业单位中便利店/专业店/超市/品牌专卖店/百货店零售额同比分别+7.5%/6.4%/5.4%/2.4%/1.2%。

　　限额以上商品零售表现更优，限额以下餐饮表现更佳。6 月，商品零售额37580 亿（yoy+5.3%，增速环比-1.2pct），限额以上商品零售额16955 亿（yoy+5.5%，增速环比-2.7pct）；餐饮收入4708 亿（yoy+0.9%，增速环比-5.0pct），限额以上餐饮收入1372 亿（yoy-0.4%，增速环比-5.2pct）。25H1，商品零售yoy+5.1%，限额以上商品零售yoy+6.3%；餐饮收入yoy+4.3%，限额以上餐饮收入yoy+3.6%。

　　消费品以旧换新政策继续显效，但增速放缓。6 月粮油食品/烟酒/饮料类零售额分别同比分别+8.7%/-0.7%/-4.4%，增速环比-5.9pct/-11.9pct /-4.5pct。可选消费表现分化，消费品以旧换新政策继续显效，但增速放缓。家电/家具/通讯器材表现较优，同比分别+32.4%/28.7%/13.9%，增速环比-20.6pct/+3.1pct/-19.1pct；文化办公同比+24.4%，连续五个月高速增长； 金银珠宝同比+6.1% ， 化妆品和服装鞋帽同比分别-2.3%/+1.9%。

　　投资建议

　　维持商贸零售行业“增持”评级。

　　投资主线一：25 年Q2 开始有低基数效应，叠加精品金饰带动黄金珠宝终端销售回暖，长期黄金新工艺、新设计驱动增长。因国外地缘政治等风险，投资者的避险需求或将进一步走高。建议关注：老凤祥、周大生、潮宏基、老铺黄金。

　　投资主线二：随着扩内需促消费系列政策逐步见效，线下销售有望稳步恢复。传统商超掀起新一轮改革升级，回归商品和服务，传统商超在变革中摸索，调改初见成效，关注业绩边际改善带来的投资机会。

　　建议关注：高鑫零售、永辉超市、家家悦、红旗连锁、重庆百货、天虹股份、小商品城。

　　投资主线三：当前电商行业竞争格局优化，各大电商平台互联互通加强，主流电商平台不断强化差异化战略定位，开拓错位竞争发展路径，聚焦主业发展。建议关注：拼多多、阿里巴巴、京东集团、美团、唯品会。

　　风险提示

　　国际贸易摩擦风险；经济复苏不及预期；行业竞争加剧；门店扩张不及预期；新业态转型不及预期