前言：对于价值投资者最美好的时光是熊市，而不是牛市。牛市都是拿来害人的，熊市是未来回报投资者的。牛市难做的原因很简单，公司是好的，但价格不便宜。我做投资这么多年，唯一的两次彻夜难眠都是在牛市的时候。

伟大投资都是赚时代风险

2022年，一直在“见证历史”，对于所有人来说，过去的一年都是刻骨铭心、五味杂陈的，可堪回首，长恨此身非我有，何时忘却营营。2022时代转身，让大家幡然醒悟，在大势面前，一切皆尘埃，任何伟大的投资都是赚时代的贝塔，阿尔法是锦上添花，当潮水退去，谁能一如当初？

从资本市场的角度，全球主要市场都在极端波动中结束，2022年很多我们曾经以为的、坚持的，都遭遇重大的考验，旧世界的结束，新世界秩序建立起来之前，市场经受了持续的阵痛，风头无两的各个市场的股王们潮头跌落，从腾讯到美国FAANGT（脸书、亚马逊、谷歌、奈飞、微软、特斯拉）2022年的表现都可谓惨淡，他们展示出来的，更像是瓦格纳的歌剧中的著名篇章《尼伯龙根的指环》中诸神的黄昏，2023年诸神们能涅槃重生吗？

许多突如其来的考验，就像泥巴丢到自己的身上，一开始，所有人都会受到惊吓，甚至气愤，甚至恐惧，然后，我们渐渐会去思考，到底这些泥巴里有什么成分，是时代命运强压给我们的，还是复杂的人性纠结造成的，正如足球诗人贺伟的一段经典解说：“人生当中成功只是一时的，失败却是主旋律。但是如何面对失败，却把人分成了不同的样子。有的人会被失败击垮，有的人能够不断地爬起来继续向前。真正的成熟并不是追求完美，而是直面自己的缺憾，这才是生活的本质。”

经历这些极端的波动以后，我们才会深刻去思考，我们到底从市场上赚的什么钱？怎么样去调整投资框架以更好地适应市场。

对2022年展开深入的回顾与总结，主要有以下方面思考：1.2022，全球市场*动背后的深层次原因是什么？2.2022年，传统思维范式投资失败的根源是什么？3.我们要从市场中赚什么钱？4.建立周期性的思维框架为何如此重要？

悟已往之不谏，知来者之可追，世上只有一种英雄主义，就是在认清生活*之后依然热爱生活。2023年，虽有坎，总体机会大于风险，港股、美股、A股部分领域存在系统性机会，全球维持相对积极的判断，先中概、港股后美股。

2022全球市场*动，宣告一个大周期的结束。

2022年，旧世界的结束，新世界的开启。

在这一年，很多东西不一样了，概括起来主要包括以下几点：

俄乌问题导致地缘政治局势更趋复杂；

全球抢需求导致“逆全球化”的演进；

供应安全成为所有经济体关注的核心焦点；

CPI暴涨宣告通胀告别多年的稳态（欧美2%的通胀水平）。

2022年，这些变化也对全球的资产表现产生了深刻的影响：中美与欧洲资产都遭遇重大冲击，印度、巴西等新兴市场反而某种程度上受益。

二月，俄乌冲突爆发，引发全球范围的能源与粮食价格暴涨，欧美史无前例地制裁俄罗斯，开启国际地缘政治局势的新篇章，日趋复杂的地缘政治局势成为未来很多年我们不得不面临的大环境；

俄乌冲突引发的大宗暴涨对通胀产生了重大影响，叠加全球范围内十年的放水周期，最终酿成了史诗级的通胀，欧美通胀都创下了40年新高，结束了多年通胀稳定在2%的常态区间。

图 美国与德国CPI走势。

2022年，全球最大的宏观问题就是欧美四十年最严重通胀，从上图可以清晰看到，2022年，美国与欧洲之光德国CPI都创下了多年新高，回到上世纪七八十年代。

上世纪70-80年代高通胀的大背景：扩张性的财政和货币政策、能源与粮食供给冲击、扭曲市场的价格管控以及美元失去锚定是上世纪滞胀产生的主要原因。而2022年，高通胀的背景，我们觉得可以分为表跟里两个层面，表象上是史诗级放水带来的资产价格膨胀，深层次的原因是全球产业链的重构带来的商品与服务价格的重构。

全球缺需求的大背景下，2022年，发达经济体都在强调产业链回流，实际上就是在抢需求：不管是美国还是欧洲，都在强调供应链的本地化，而且也是实打实地持续推进，美国的通胀削减方案等都以本地化作为补贴的核心要求，而这就产生了问题，欧美过去20年稳定通胀的前提是以中国为代表的发展中国家利用自身的各种红利（人口红利、环境红利等）对全球输出物美价廉的各种商品来实现的，通胀得以在很长时间保持在一个相对稳定的低水平，但2020疫情以来，全球化的供应链遭遇了严重的冲击，而俄乌等事件，又让未来很多年，供应链本地化成为很多经济体的首选，那么势必会对全球的通胀产生影响，波动加剧。

图 欧美40年高通胀的根源。

上图是我们在长润资产2019年的年会上对宏观形势的展望，事后来看，经过疫情3年，我们当时的判断几乎都得到了验证。

过去三年的主旋律就是全球范围内日趋激烈的贸易摩擦、更多的政治周期波动、更广泛的通货膨胀与更大的宏观波动，2022，更为明显。国内资产在2022年经历了超级过山车走势，而我们更多的受困于自身的周期。

为了应对史诗级的高通胀，美联储进行了40年斜率最大的加息，多达4次的75BP加息数十年未见，鹰派加息也对全球的资产造成了巨大的冲击，股债汇三杀，暴风中的中美资产受冲击最大，美股纳斯达克、美债、中概股、港股、创业板都惨淡收场。

图 2022年全球主要资产表现回顾。

2022年，A股与港股整体跌幅较大，沪深300跌幅超过20%，创业板指跌幅接近30%，恒生指数一度下跌超过37%，恒生科技指数最大跌幅超过50%。全球其他市场来看，纳斯达克指数下跌33%，是欧美市场中跌幅最大的指数；标普500跌幅接近20%，德国DAX跌幅亦超过10%；道琼斯工业指数、日经225、法国CA*0等跌幅在8%-10%之间。

历史的吊诡之处就在于，我们永远无法从历史中获得任何教训，每一次都有新情况出现。

理解价值投资的真正内涵

我一直倡导价值投资理念，号召大家学习巴菲特价值投资，价值投资的本质其实就是做好公司的股东，它主要要理解为三个概念，第一个就是如何看待市场的波动，第二个是要把股票当做股东证来看，而不是把它当做一串代码，第三就是要拥有安全边际，也就是说要有一个好的价格去投资。巴菲特的价值投资已经是被事实证明是成功的一个投资策略，并且是可以学习，可以复制的。其他的一些投资理念比如说一些量化投资，还有一些对冲基金使用的一些方法，比方说索罗斯的投资理念也非常厉害，非常有效果，但是普通投资者学不来，一个是没有索罗斯那种独到的眼光，还有他那种大的资金量，也没有他的号召力，而价值投资则是可以学习的。

巴菲特的老师格雷厄姆被称为价值投资的鼻祖，他写的《证券分析》《聪明的投资者》这些书把价值投资的内涵揭示得淋漓尽致，当然格雷厄姆的价值投资主要是要以比较低的价格买入好公司，但是他强调的是价格要低，所以他对于成长股往往会错失，因为成长股的估值往往是比较高的。巴菲特在初期的价值投资也是学习格雷厄姆的投资，去买一些便宜的公司，无*司的质地如何。

当时把这种方法叫做“捡烟蒂”的方法，也就是说一个烟蒂丢在地上，捡起来抽几口，这样是没有成本的。但是直到巴菲特遇到了芒格，改变了他的看法，芒格说用这种便宜的价格买普通的公司，你只能获得一个比较低的收益。真正要获得长期的好回报还是要买伟大的公司，哪怕它价格稍微高一些。所以后期巴菲特就开始用芒格的方法，也就是用一个合理的价格去买入伟大的公司，从此成就了巴菲特的投资奇迹。

在过去五十多年的投资实践中，巴菲特运用价值投资使得净资产增长了接近4万倍，年化收益率达到了20%，充分享受了复利增长，可以说价值投资让巴菲特成为股神，成为真正的世界级的投资家，巴菲特的价值投资无疑是正确的，但是A股市场和美股市场有很多不同。比如说A股市场是以散户为主的投资市场，A股市场情绪化比较严重，市场的波动也比较大。

所以结合A股市场的实际，我提出了中国特色价值投资的概念。就是说要结合A股市场波动比较大的特点，除了要做好公司的股东，要选择有安全边际的价格以外，还要适当的做一些大的波段。

在市场低迷的时候我们敢于做逆向投资，用真金白银表明我们是看多做多，知行合一。历史上我们多次在市场关键的拐点做出正确的判断并且付诸行动，体现了中国特色价值投资的概念，所以建议大家学习巴菲特价值投资，不要机械的来照搬，而是要结合A股市场的实际来学习价值投资，运用价值投资。从实际来看的话，价值投资是实现长期投资胜利的法宝。

价值投资的刚才讲了三个要素，首先我们要理解市场的波动，因为只要是正常交易的市场都是有波动的，巴菲特的老师格雷厄姆曾经说过股价短期是投票机，长期是称重机，也就是说市场短期的波动和基本面没有关系，更多的是受到一些消息面的影响。而如果说投资者不能够正确的认识股价短期的波动，很可能变成追涨杀跌频繁交易的投机者，从而在投资中亏钱。市场的波动其实就像太阳东升西落一样，非常正常，而股市牛熊转换也和一年有四季交替一样。所以我们既然能够接受一年四季的这种轮换，也就应该接受股市有牛市也会有熊市，经济有上升的周期也会有衰退的周期，这样的话我们能够正确地理解市场的波动。

所以巴菲特他曾经说过，如果你不能看到自己看好的股票下跌，感到不开心的话，就说明你不是真正看好它，这就对我们心理素质要求很高，就是说我们要正确地看待股价的下跌，特别是在市场绝望的时候，反而是最佳的布局时机。巴菲特每次出手都是在市场信心崩溃的时候，正确理解市场波动是能够长期做到价值投资非常关键的一点。第二点就是一定要选择好行业、好公司，做好公司的股东，巴菲特也说过，如果你把股票当做股东证而不是当做一串代码，你就离价值投资不远了。

格雷厄姆在《聪明的投资者》里面也讲到很多人为什么投资失败，因为他把股票想象成一个在电脑屏幕上漂移的一个曲线，这样的话你就会非常困惑，因为你无法预测股价它是怎么波动的，但是我们如果把股票当做公司的股东证，你买一手也是公司的股东，这样你就会更好的理解价值投资，你就会选择做好公司的股东而不会去炒那些垃圾股。第三就是要选择好价格，安全边际的概念实际上是非常重要的，就是在市场低迷的时候你才会有一个好价格买入好公司，正常情况之下好公司的价格都是遥不可及的。

就是说再好的东西它都是有价格的，所以如果价格过高，你买入了之后短期可能会被套，长期有可能拿不住，一旦深跌之后你可能就会低位割肉卖掉，所以在投资上一定要注重安全边际的概念，但是安全边际它的定义就是你买入的价格要远低于公司本身的价值。那问题来了，价格我们是每时每刻都可以看到的，而价值则是要深入的去研究的，也就是说没有研究作为基础的投资，就像闭着眼睛开车一样。

企业的价值绝对不是通过简单的市盈率这些指标就可以判断的，也不是通过企业的几个财务指标就可以知道它的价值，而是要结合宏观经济的运行，行业的发展的分析以及企业基本面的研究综合来判断公司是不是有投资价值。甚至可以说宏观行业的研究以及公司个体的研究是我们做好价值投资的基础，所以大家有机会要多学习宏观的分析方法，行业的分析方法以及企业的分析方法，这也是机构投资者一直在做的。

可以负责任地告诉大家，所有的机构投资者设置了很多行业的研究员，设置了包括宏观研究员、策略研究员以及行业研究员，但是很少机构投资者设置技术分析研究员。技术分析是一个辅助的一个工具，不应该把它作为投资决策的一个重要参考。因为很多时候技术分析它只是一个补充，并且很多时候走势甚至可能是被人操纵过的。所以我们要回归投资的本质，就是要研究公司的基本面，然后以一个好价格去买入好公司，这是做好价值投资最重要的三个方面。

做价值投资知易行难，很多时候市场涨的时候，你可以坚持做好公司的股东，然后坚持做价值投资，结果一跌下来很多人马上就忘记了当时自己花了多少功夫去研究基本面，而是割肉而逃。甚至在股价打折之后，不仅没有补仓，而是选择了割肉，将浮亏变成了真实的亏损。可以说每一轮市场的下跌都是逆向投资理念的一个考验，都是对你心态的一个考验，能不能经受重重考验甚至决定了你的投资成败。

炒股，找个好理由再进场

尽管许多散户不太愿意回顾自己投资失败的经历,偶尔谈到,也更愿意说成是由于市场趋势的变幻莫测、突发性消息的干扰以及误听误信了某某人的话之类。但事实上,绝大多数情况下的投资失败是由于自身的原因,并且正是由于你一再拒绝检讨和纠错,失败的经历才会反复出现。如若不信,就请回想一下第一次和最近一次促使你下决心进场买股的理由,再同以下所列各项一般投资者经常使用的理由做个对比和分析。

一般投资者经常使用的进场理由包括：一是听到同事或朋友说最近在股市里赚了钱；二是看到某些专家或朋友分析说某某品种或市场已经超跌,会有反弹,甚至会向应有的价值回归；三是我已经在这只股票上亏了很多钱,必须投入更多的资金赚回来；四是我曾经在这只股票上面赚过很多钱,现在又到了我当初买入时的价位。

如果对比的结果表明,从第一次到最近一次促使你进场投资的理由均在上述范围内,无疑表明一项投资在刚刚开始的时候你就已经将自己置身于一种低胜算的困境中,如果今后不做根本性改变的话,失败的经历还将一再重复。

其一,当多数人都感觉在股市中赚钱很容易时,往往表明市场已经进入了高风险区域,如果连平时从不关心股市的人也都经不住诱惑而开始进场了,更是表明推动市场上升的动能即将枯竭,市场趋势随时可能发生反转。其二,历史一再证明,是不是超跌或反弹,甚至是不是到了阶段性底部区域,这些问题都不是由哪个人或哪些人的主观愿望所决定的,准确猜测市场的底部甚至是包括巴菲特、索罗斯等投资大师在内的人都难以做到。仅仅因为某些人说已经超跌,会有反弹,就贸然进场,你将会十分被动。

第三,显而易见,越亏越买的做法其实是犯下了不顾胜算几率盲目实施情绪化操作的错误,是潜在的赌徒心态在作怪。如果你最初的选择是正确的,那么所买股票就应该是盈利的。不盈反亏,其中定有原因。而且不论你知道还是不知道,这种原因都存在,拒绝改正错误,甚至肆意扩大错误的结果往往会使你承受更多的亏损。

第四,像守株待兔中的主人公一样固执地坚守以前也许是由于某种特定原因,也许根本就是由于偶然而形成的经验,以自身愿望来片面解读市场信息,喜欢根据过去的经验来决定现阶段的投资行为,对市场趋势和投资热点的变化一概视而不见,不仅会导致错过很多获利机会,还可能使自己置身险境。

因此,正确的进场理由应该是,通过观察市场客观表现发现：在经历了长期大幅度调整后又出现了明显的利空消息,但市场或个股却拒绝下跌；中短期趋势向上,目标股股价回调至某均线附近遇到了支撑；市场在阶段性底部区域出现反弹,并且温和放量；在强劲的上升趋势中遭遇突发性利空,市场出现短暂回调。

股市赚钱最难的是什么？

在股市里亏了钱,总结原因的时候,有人归结为庄家手法太阴毒,有人归结为管理层不作为,有人归结为消息不准确等,极少有人怪罪自己。股市里亏钱的根本原因是人性的弱点所致。

在生活中,人类的情感可分为理性和非理性,理性是建立在正常思维上的行为,反之被称为非理性。世界上没有纯粹理性或非理性的人(神和疯子除外),当理性占主导地位的时候,人则表现为理性,当非理性占主导地位的时候,人则表现为非理性。在正常的生活中,非理性行为多半是被遏制或禁止的。根据弗洛伊德的心理学理论,凡是被遏制或禁止的东西,定是人们向往的,凡是怕的东西,多数也是人们向往的,怕只是无意识*的一种假面具。这就是说,非理性是潜藏在人内心深处的一种冲动,它随时可能冲破理性的藩篱,控制我们的思维和行为。

所有成功的交易法则,如风险控制、止盈止损等,都是建立在理性的基础之上,掌握和运用这些法则都不算难,难的是控制非理性的冲动,一旦非理性占据上风,这些对交易者生死攸关的法则,都将被抛之脑后,想想这是多么可怕的事情！遗憾的是,没有人有足够的智慧和力量彻底清除非理性的情绪,进入澄明之境。有时候“明明知道,却做不到”。就像《菜根谭》所说,“当怒火欲水正腾沸处,明明知得,又明明犯著。”

因此,许多投机者最后的失败,不是交易法则的失败,更不是被市场打败,而是被人性击败。他们有辉煌无比的过去,有对市场深刻的理解,有明察秋毫的洞察力,有无数成功的法则和经验,但这些看上去牢不可破的东西,在非理性的冲击下,顷刻间土崩瓦解。

在投机活动中,最难的不是掌握那些看似高明的交易法则和秘诀,更不是学习那些故弄玄虚的技术指标,更是战胜与生俱来的非理性情绪。真正导致投机者亏损的不是市场,而是潜藏在自己内心深处的魔鬼。从这个意义上讲,对投资者来说,修身养性比掌握任何技巧都更重要。

股市是个大战场

既是资本玩家金融大鳄们博弈的战场，也是普通股民一介小散投资理财的战场。要想在股市里面获利，并能长期的获利，就必须要目标明确，了解自己属于什么类型的投资者，找到适合自己的分析方法和投资策略，掌握股票涨跌习性，发现市场运行规律并试着去驾奴规律。如此，才能够在股市里面吃到肉而不是成为别人的肉。

你可以被市场打败，但千万不能被市场消灭。我们来到这个市场是为了赚钱，但是这个市场却不是全自动提款机。进入股市，就是要抢劫那些时刻准备抢劫你的人。股票投机讲究时机和技巧，机会不是天天有，即使有，也不是人人都能抓住。要学会分析自己擅长把握的机会，以己之长，攻彼之短。有机会就捞一票，没机会就观望，离开。

股市上有一句格言：“忍耐是一种投资，忍耐是成功的前提。”