百润股份(002568)：疫后快速恢复增长势能望在全年持续

2022 年公司收入/净利润分别同减0.04%/21.7%，预调酒量/价分别同比+11.2%/-11.2%，净利润在疫情扰动下短期承压。2023Q1 公司收入/净利润分别同增41.1%/104.7%，盈利能力积极提升，实现23 年开门红，超预期恢复。展望2023年，看好强爽、清爽等产品在疫后消费回暖下的积极铺货及增量。从长期维度看，公司望在中国预调酒市场持续扩容基础上，进一步扩大百润预调酒龙头优势，并同步推进威士忌品类发展发掘新增长点，建议关注配置机会。

    　　2022 年收入/净利润同减0.04%/21.7%。2022 年公司实现收入25.9 亿元、同减0.04%；实现归母净利5.2 亿元、同减21.7%；实现扣非归母净利4.9 亿元、同减22.7%。其中，2022Q4 实现收入9.5 亿元、同增39.5%；实现归母净利2.2亿元，同增110.1%；实现扣非归母净利2.0 亿元，同增109.7%。

    　　收入端：疫情扰动下保持韧性，线下渠道贡献主要增长。2022 年公司分别实现预调鸡尾酒/食用香精收入22.6/2.8 亿元、同比-1.2%/+2.3%。分量价：看量，2022 年公司实现预调鸡尾酒销量2778 万箱、同增11.2%；看价，公司预调鸡尾酒价格为81 元/箱、同减11.2%。分渠道，线下/数字零售/即饮渠道收入分别为19.3/5.4/0.6 亿元、同比+6.6%/-16.8%/-33.1%，线下渠道贡献主要收入增长，在疫情扰动下保持较好的增长韧性。分地区，华北/华东/华南/华西地区收入分别为4.1/11.1/6.5/3.7 亿元、同比+26.6%/-10.3%/+9.6%/-9.2%。

    　　盈利端：成本压力较高，盈利短期承压。2022 年公司实现毛利率63.8%、同减1.6Pcts，预调鸡尾酒每箱价格/成本分别同减11.2%/7.4%，疫情扰动下预调鸡尾酒箱价有所承压。公司全年销售费用率为24.1%、同增2.3Pcts，公司保持对预调鸡尾酒产品的积极营销及铺货，提升强爽、清爽、微醺等产品的渠道渗透率、深入消费者心智；管理费用率为6.7%、同增1.4Pcts，系股权激励及员工薪酬增加等综合因素影响。2022 年公司实现净利率20.1%、同减5.6Pcts。

    　　2023Q1：开年积极恢复，收入和盈利均实现快速增长。2023 年一季度，公司实现收入7.6 亿元、同增41.1%。盈利方面，公司毛利率为65.5%、同增2.9Pcts。

    　　销售/管理费用率为20.6%/4.5 %、同减4.9/2.2Pcts。公司实现净利润1.9 亿元、同增104.7%；净利润率为24.7%、同增+7.7Pcts，积极实现23 年开门红。

    　　2023 年展望：保持增长势能，实现扩容。展望2023 年，随着疫情缓和下消费环境的逐渐向好，我们预计公司将进一步加大优质产品铺货力度，实现23 年预调鸡尾酒销量+30%增长，食用香精业务将保持较为稳定的发展。成本端，预计23 年成本压力维持缓和叠加箱酒价改善，毛利率有望提升2-3Pcts。费用端，我们预计公司将保持核心产品营销力度，销售费用率微升上下，管理费用率预计保持相对稳定水平。综合看，低基数下公司全年有望实现净利润高双位数增长。

    　　风险因素：疫情恢复情况不及预期；宏观经济承压；食品安全问题；公司战略执行不及预期；竞争加剧；品牌侵权及假冒风险；行业声誉风险。

    　　盈利预测、估值与评级：我们认为酒类消费多元化细分需求持续增加，预调酒相较于啤酒仍有较大的扩容空间，百润股份作为预调鸡尾酒行业龙头有望受益于酒类消费趋势发展。短期看，对比啤酒行业在8-12 元容量和售点数量，公司旗下预调鸡尾酒铺货空间较大，看好强爽等优质产品保持增长。中长期维度，公司有望在预调鸡尾酒业务保持发展的基础上积极探索威士忌等品类，为公司带来新增长点。我们上调公司2023/24 年EPS 预测为0.78/1.01 元（原预测分别为0.71/0.95 元），新增2025 年EPS 预测为1.24 元，现价分别对应PE 为52/40/33 倍，建议关注配置机会。