重点关注三大价值修复信号：息差或将企稳、风险因素的压制逐渐解除、非息收入有望提振业绩。

    　　1）当前息差仍延续收窄压力，期待企稳拐点。2022 年LPR 连续下调的重定价影响较大，资产定价延续下行态势叠加理财赎回风波后存款定期化现象，预计Q1 为年内息差相对低位。2023 年以来监管层面不再提及“降低实体融资成本”，资负两端各有利好，或可期待最早于Q2 见到息差企稳拐点。

    　　2）风险因素的压制逐渐解除。2023 年地产信用或由困境迈向复苏；地方政府融资平台风险有序化解，关注层级和区域分化；3）非息收入或将提振业绩。下阶段债市预计在流动性合理充裕的环境下企稳，自营、广义基金规模修复助推债市走强，投资收益、代销手续费收入均有望正向拉动非息收入。

    　　下阶段形势：稳复苏中的平衡、突破与分化

    　　1）新平衡：政策环境平衡，流动性环境趋于紧平衡，银行负债成本企稳。

    　　让利环境趋于温和平衡，利好小微复苏优势银行。风险收益平衡，银行是经营风险的金融机构，决定银行资产质量的核心因子逐渐切换为优质客户的筛选能力。规模效益平衡，轻资本、高效率商业模式为转型重要方向。

    　　2）新突破：突破达标监管要求的旧思维，重磅监管政策接踵而至，更早理解、更深理解的银行将借力监管利好，回归业务本源，率先突破发展瓶颈。

    　　突破盈利短期化的经营偏好，把握转型带来的长期发展机遇。

    　　3）新分化：经济复苏对各类银行的利好程度并不一致。在这一过程中，银行客群基础、资源禀赋与调整能力成为核心竞争力，客群基础扎实、主动调整能力强的银行更加具有优势。

    　　下阶段，关注新分化中“最强音”：银行价值重估。经济复苏与低估值同频共振，银行板块向上修复弹性较大，低估值修复行情有望贯穿2023 全年，聚焦估值选股。1）中国特色估值体系打开新思路：ROE 企稳回升，经营质效稳健提高；2）高拨备“以丰补歉”，逐渐支撑利润；3）提高资本内生积累能力，积极探索“轻型银行”模式，聚焦自身的业务定位、业务结构和资产质量。4）价值发现，加强资本市场沟通，拔升估值。

    　　投资建议：1）国企改革背景下，低估值+优质银行的模式优势有望长期跑赢，推荐邮储。2）坚守绩优高景气城农商行。看好其信贷“涉政+制造业+普惠+下沉”多重驱动下的稳定投放，以及零售信贷+财富管理的成长潜力，估值弹性大，重点关注宁波、成都、苏州、常熟；3）前期地产冲击影响较大，伴随地产风险缓释及零售有效复苏的优质股份行，建议关注招行。

    　　风险提示：经济修复进展不及预期，银行业监管政策趋严等。