事件：4 月新增社融1.22 万亿元，较去年同期多增2873 亿元，低于市场预期。

    　　4 月社融存量同比增长10.0%，较上月持平。4 月社融规模低于市场预期，我们认为后期关注点主要包括：1. 4 月信贷低于预期反映出政策调整后实体经济内生融资需求的快速下滑，客观上前期积压的融资需求已在一季度过早释放，但各项经济数据共同指向的复苏强度不足仍是主要症结，在信贷节奏平稳的目标判断下，后续货币政策仍有空间；2. 居民中长贷回落至历史最低水平，显示出目前居民购房信心仍呈现摇摆，在当前经济呈现弱复苏、青年就业率达到历史次高的情况下，居民对于未来收入预期还难以支持居民持续加杠杆，后续需关注地产销售情况。

    　　社融低于预期，人民币*为主要拖累。4 月社融各分项中，表内融资同比多增1256 亿元，表外融资同比少减2029 亿元，直接融资同比少增982亿元。4 月表内人民币*新增4431 亿元，同比多增815 亿元，一季度天量社融后4 月表内*降温属于预期内，一方面4 月PMI 数据指向景气度收缩，另一方面4 月票据利率持续回落。表外融资同比少减2029 亿元，其中委托*、信托*同比多增显示出表外融资对于地产持续提供资金支持，未贴现银行承兑汇票呈现少减，环比大幅下降主要由于4月票据融资回升较多。直接融资中企业债融资新增2843 亿元，修复强度有限。政府债券融资新增4548 亿元，环比减少1474 亿元，显示出稳增长力度有所减弱。

    　　人民币*环比大幅下降，一方面是一季度*需求过早过快释放的客观反映，另一方面也反映出政策调整后实体经济内生融资需求的不稳定性。虽然政策由前期加大力度调整为精准有力，但在弱复苏的环境下，居民去杠杆意愿强烈，企业加杠杆力度有限，内生融资需求仍然不足。

    　　M2-M1 剪刀差收窄。4 月M2 同比增长12.4%，较上月下降0.3 个百分点；M1 同比增长5.3%，较上月下降0.2 个百分点；M0 同比增长10.7%，较上月下降0.3 个百分点。4 月M2-M1 剪刀差收窄至7.1%，M2-社融同比剪刀差缩窄至2.4%，主因在于居民存款大幅下降，导致M2 增速下降。

    　　居民*再度收缩。4 月新增*7188 亿元，同比多增649 亿元，低于预期。其中居民贷减少2411 亿元，同比多减241 亿元，企业贷新增6839亿元，同比多增1055 亿元。4 月新增*低于预期，企业贷维持多增，居民贷重现去年4 月的提前还贷潮，具体来看：企业端方面，企业新增中长贷、短贷、票据分别为6669 亿元、-1099 亿元、1280 亿元，企业中长贷维持同比多增，票据融资冲量再现，替代短贷需求，企业*结构修复受阻。

    　　居民端方面，居民户中长贷减少1156 亿元、短贷减少1255 亿元。其中居民中长贷同比多减842 亿元，从4 月30 大中城市商品房成交面积来看，前期积压的居民房贷需求在3 月释放完后持续回落，但居民去杠杆的程度仍超预期，可见在2 月央行召开座谈会要求商行做好提前还贷服务工作之后，居民提前还贷意愿仍然强烈，程度上比去年4 月更甚。居民短贷同比少减601 亿元，显示出消费回暖步伐并不稳固。

    　　居民存款大幅减少。4 月人民币存款减少4609 亿元，同比多减5524 亿元，其中居民存款减少1.2 万亿元，同比多减4968 亿元，企业存款减少1408亿元，同比多减198 亿元。4 月居民存款大幅减少，一方面或在于居民的提前还贷行为，另一方面或指向居民认购基金或理财产品数额持续增加。