事件：2022 年公司实现营业收入180.8 亿元，同比增长16.3%（调整后）；归母净利润24.5亿元，同比增长19.2%（调整后）；扣非净利润22.2亿元，同比增长19.8%；2023Q1实现营业收入63.5 亿元，同比增长49.5%；归母净利润11.5 亿元，同比增长36.9%；扣非归母净利润11.3 亿元，同比增长41.9%。
业绩稳定增长，受外部影响盈利能力略降。2022 年公司整体毛利率54%（-5.1pp），其中医药板块毛利率55.4%（-5.6pp），CHC 业务毛利率56.7%（-2.6pp），处方药业务毛利率52.8%（-10.8pp），毛利率略有承压，处方药业务毛利率下滑明显，主要系：1）中药配方颗粒标准切换后成本上涨；2）低毛利的饮片业务占比提升；3）高毛利产品受集采影响价格下降。公司销售费用率为28.1%（-4.7pp），费用率大幅优化原因推测为产品结构变化导致。
CHC业务快速增长，处方药业务短期承压。CHC健康消费品业务实现营业收入113.8 亿元（+22.7%）。处方药业务实现营业收入59.8亿元（+7.2%），CHC 业务快速增长，处方药业务增速较缓，主要是配方颗粒业务受国标切换和省标推进速度的影响，首次出现负增长；疫情影响下医院患者数量下降，部分地区学术活动推广难度加大。
创新驱动业务发展。2022年公司研发投入7.4亿元。在研项目共计77 项：1 类小分子靶向抗肿瘤药QBH-196 I期临床试验进行中；H3K27M突变型胶质瘤新药ONC201 正在积极推进国内注册申报工作，用于改善女性更年期症状的1 类创新中药DZQE，已进入II 期临床研究；2类新药示踪用盐酸米托蒽醌注射液（复他舒）获批新适应症，用于乳腺癌患者前哨淋巴结的示踪，并于2023 年1 月通过谈判首次纳入国家医保目录。公司引进中药新药QJYQ，目前已完成临床前研究，正在积极推进注册申报工作，进一步丰富呼吸领域产品。此外，公司获得布洛芬混悬液、富马酸丙酚替诺福韦片等3 个《药品注册证书》，其中富马酸丙酚替诺福韦片已中选第七批国家药品集中采购。开展了10 余个品种的一致性评价工作，咪唑斯汀缓释片等3 个品种通过国家仿制药质量和疗效一致性评价，其中咪唑斯汀缓释片为国内独家首个过评品种。
收购昆药，整合优质资源。2022 年5月9日，公司公告收购昆药28%股份。2022年12 月30 日过户完成。昆药集团和华润三九在品牌、产品、渠道等方面有良好的协同性，在三七产业发展及“昆中药1381”品牌打造上，相互赋能，协同发展。
盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025 年EPS 分别为3.00 元、3.48 元、4.20 元，对应PE 分别为22、19、16 倍，维持“买入”评级。
风险提示：销售不及预期风险，在研产品进度不及预期风险。
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