事件：公司发布一季度业绩报告，23Q1 实现营业收入47.24 亿元，同比增加2.48%；同期归母净利润实现5.91 亿元，同比增加5.58%；实现扣非归母净利润5.62 亿元，同比增加3.98%。
高基数下23Q1 业绩稳定增长，石膏板龙头受益于地产复苏。在22Q1 营收高基数的背景下，23Q1 公司实现营业收入增速转正，公司作为石膏板龙头受益于地产销售回暖趋势，行业龙头地位稳固。23Q1 毛利率为26.91%，相比22Q1 毛利率28.39%下降1.48pct，而23Q1 期间费用率为13.19%，相比22Q1 期间费用率14.9%下滑1.7pct，其中管理费用率下降占主要原因，相比下降1.63pct，公司作为中建材集团旗下石膏板龙头，在国企三年改革的背景下经营效率稳步提升。同时在23 年公司完善渠道网络的背景下，23Q1 公司销售费用率小幅增长，相比去年同期增长约0.1pct。
应收增速略高于营收增速，经营性现金流出减少。2023 年Q1 公司应收账款和票据37.31 亿元，同比增长5.6%，其中应收票据同比减少14.4%，应收账款同比增长6.9%，同期其他应收款同比增长67.34%，公司应收账款增速高于营收增速，主要系公司调整授信政策，实施额度加账期的年度销售政策。23Q1 公司经营活动产生现金流净流出3.17 亿元，相比去年同期流出减少0.95 亿元，23Q1 公司收现比0.725x，相比去年同期0.779x 下降0.055x，公司现金回收速率小幅下降。
23Q1 防水业务双位数增长，收购灯塔涂料剩余51%股权。2023 年，在保持石膏板业务龙头地位的基础上，公司将继续发展“一体两翼”中“防水、涂料”业务。
在陆续收购多家子公司后，2023 年北新防水进入良性发展赛道，4 月初，北新防水董事长管理表示公司23Q1 整体经营态势跑赢行业，收入实现两位数增长。在涂料业务上，子公司北新涂料近期宣布以1.3 亿元收购天津灯塔涂料剩余51%股权，交易完成后北新涂料将持有灯塔涂料100%股权。作为航空航天涂料行业龙头企业，灯塔涂料在国家重点军工项目、特殊涂层等高精尖领域拥有多年研发生产经验，2022 年底公司灯塔涂料南港项目年产5 万吨涂料、年产2 万吨树脂项目完工投产，预计可实现年产值约9 亿元。子公司北新涂料*持股工业涂料企业，表明公司涂料布局不限于原有下游地产和市政业务，而是在建筑涂料、工业涂料多板块开展业务。
持续改善公司渠道网络，提升产品消费类属性。公司主要采用渠道销售模式，目前已经建立扁平化经销商网络，在当前下游需求变革下，公司积极寻求新发展方向。
一方面，公司增加渠道数量和渠道类型，推动“公装到家装、城市到县乡、基材到面材、产品到服务”四个转变，加大力度拓展县乡、家装零售业务，对冲传统建筑开发领域下行的压力，实现全年家装零售销量、县乡销量稳定增长；另一方面，在营销方面，公司坚持“工厂+工长”的立体式饱和营销，抢占机遇提升城市更新、老房翻新、消费升级推动二次装修等新兴蓝海市场，加速优势产品向消费类建材综合制造商转型。2023 年3 月，公司高端石膏板品牌龙牌集团宣布石膏板+定制业务首批合作签约10 亿+收入，预计近期将持续开展石膏板+定制业务签约。
投资建议：考虑23 年下游需求企稳，收入进入稳步增长通道，在成本费用进一步降低下利润增速提升，我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为39.63/44.27/49.6 亿元，EPS 分别为2.35/2.62/2.94 元，对应PE 估值分别为11.06/9.9/8.84，维持“买入”评级。
风险提示：基建、市政投资增长同比增长不及预期，下游地产开发商尚未企稳，原材料价格增长超于预期。
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