4月社融信贷增幅不及预期，但实体融资仍处于修复通道总量指标上看，4 月社融新增1.22 万亿元，市场预期为1.72 万亿元；4 月人民币*新增4,431 亿元，市场预期值为1.14 万亿元。主要原因有三：首先4 月是传统的信贷投放小月，银行指标考核集中于季度末，季度初信贷投放相对疲弱；其次，信贷投放的前置对后续项目储备与投放产生影响；再次，PMI、CPI 等高频指标也反映需求端不足是制约社融回暖的核心因素。
结构指标上看，信贷主要由企业端贡献而非居民端，企业短期*同比多增849 亿元，企业中长期*同比多增4017 亿元，而中长贷多增一方面是企业基于*利率低、提前锁定负债端成本的考虑，另一方面是银行主动投放*意愿仍较强。居民短期*2、3 月修复状况较好，主要和线下消费的回暖有关，但4 月同比增幅收窄，且居民短期*的传导链条短，对经济修复的传导力度有限。居民中长期*结束2 月以来的多增趋势，结合30 大中城市商品房销售面积来看，4 月销售面积为1277 万平方米，环比下降385 万平方米，往后看，居民前期积压的购房需求释放情况以及新增住房需要是居民中长期*能否继续改善的关键因素。
4 月政府债券净融资4548 亿元，同比多增636 亿元，上半年政府债发行进度较去年放缓。非标对社融的贡献度提升，表外三项新增-1145 亿元，同比多增2029 亿元。拆解来看，委托*当月新增83 亿元，同比多增85 亿元，信托*当月新增119 亿元，同比多增734 亿元，未贴现银行承兑汇票当月新增-1347 亿元，同比多增1210 亿元。
债市策略：流动性、供需格局或成下阶段债市定价的胜负手4 月社融于信贷的同比增幅均有所收窄，但实体融资需求仍处于修复通道。社融角度来看，4 月社融同比多增2873 亿元，而上月同比多增为7235 亿元，其中人民币信贷和非标贡献量较大，二者分别同比多增815 亿元、2029 亿元。信贷结构方面，4 月人民币*同比多增734 亿元的主要贡献来源于企业端而非居民端。一方面企业中长期*仍多增，另一方面社融增速-M2 增速、M1 增速-M2 增速均有所收窄，资金空转有所改善活化程度提高。
往后看，一季度*投放前置下，后续社融与信贷同比的高增速概率降低，但不必过度悲观，前期市场关注点由社融信贷总量是否多增→社融信贷结构是否优化→信贷是否存在量升价跌的趋势。我们认为当前“量”已不是关注的重点，“价”与“结构”是债市定价的核心，近期信贷、CPI、地产销售等高频数据偏弱共振，后续有效融资需求是否能持续恢复是核心因素。
债市观点方面，我们在上周提出——当前债市的明线是“数据环比走弱、复苏被重新审视、政策不强加刺激”，而暗线则是利好债市的供需大格局——实体融资偏弱、存款利率下调带动资金加速继续流向债市。
随着通胀、社融数据披露，基于明线的交易已相对充分，胜率与赔率正发生倾斜，而埋在暗线中的供需逻辑仍将延续。
面对已相对平坦的曲线，考虑到当前净值化的市场的抢跑、快调倾向，我们认为提前对久期和杠杆进行适度再平衡是一个重要选项。后续建议一方面关注由实体需求走弱带动的广义流动性宽松，另一方面留意货币政策影响下的狭义流动性变化。
风险提示
疫情存在不确定性。
查看资料
收藏
顶 
踩 
