事件：公司发布2022 年报，22 年实现营业收入630.34 亿元，同比增长78.48%；实现归属于上市公司股东净利润39.10 亿元，同比增长0.32%；实现扣非净利润39.80 亿元，同比增长3.29%；23 年Q1 实现营业收入191.10 亿元，同比增长44.64%，环比增长33.43%；23 年Q1 实现归属于上市公司股东净利润10.24 亿元，同比-15.10%，环比+13.52%；23 年Q1 实现扣非净利润9.96 亿元，同比下滑16.32%，环比-6.18%。业绩符合预期。
减值拖累22 年业绩表现。1）主要产品出货量大幅提升，毛利同比增厚45.35 亿元：镍产品出货量约6.73 万吨（含受托加工和内部自供），同比增长311.53%，华越公司2022 年实现净利润22.62 亿元（yoy+347%）；三元前驱体出货量9.89万吨（含内部自供），同比增长63.90%，前驱体板块实现毛利20.45 亿元，毛利率由15%→21%，前驱体平均单吨利润约0.48 万元/吨；正极材料销量8.92 万吨，天津巴莫实现净利润14.53 亿元，单吨利润约1.63 万元/吨。2）投资收益同比增厚8.64 亿元：新越科技权益法下确认投资收益7.02 亿元，同比增长126%；正极合资项目浦华、乐友分别确认投资收益0.44 和8.19 亿元。3）减值损失减利13.71亿元：由于钴价在报告期内快速下行，且刚果金原料运输到国内存在3 个月左右的时滞，计提资产减值损失12.92 亿元，计提信用减值2.10 亿元，钴价目前以及跌至25 万元/吨左右，价格已经跌至历史底部区间，存货减值风险已经充分释放。
镍项目逐渐成为公司主要利润增长点。公司华越6 万金属吨氢氧化镍项目目前已经实现全面达产，22 年实现净利润22.62 亿元，业绩表现亮眼；华科4.5 万金属吨高冰镍项目于22 年Q4 投料试产，并于23 年一季度末基本实现达产。目前规划镍项目总产能达到64.5 万金属吨，一体化布局优势逐渐凸显。
Arcadia 锂项目进展超预期。2022 年4 月，公司完成了对津巴布韦前景锂矿的收购，项目规划5 万吨LCE 的锂精矿产能。2023 年3 月，Arcadia 开发项目全部产线已完成设备安装调试工作，并成功产出第一批产品，首批锂精矿于4 月22 日发运，其配套的5 万吨锂盐项目正在建设中。锂项目从交割到投产，仅用时1 年左右，体现了华友超高的执行效率。
盈利预测及投资建议：公司通过上控资源，向下拓展锂电材料市场，致力于成长为锂电材料行业领导者。我们下调2023-2025 年钴价假设为25、20、20 万元/吨，锂价假设为25、15、15 万元/吨，镍价假设为2.0、1.8、1.6 万美元/吨，预计公司23-25 年归母净利润分别为72.86、98.68 和112.97 亿元（23-24 年净利润预测前值91.96 和133.37 亿元），按照826.6 亿元市值计算，对应PE 分别为11.3/8.4/7.3X，维持“买入”评级。
风险提示：主营产品价格波动风险；项目建设进度不及预期；新能源汽车销量不及预期；需求测算偏差以及研报使用公开信息滞后；核心假设条件变动造成盈利预测不及预期；研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等。
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