利率策略周报：债牛行情还能持续

　本报告导读：由止盈盘或降息预期落空等驱动的阶段性调整仍将是很好的上车机会，5 月降息落地与否均不是确定离场时点的关键因素。

    　　摘要：

    　　在10 年国债收益率再度临近2.7%这一2022 年底行情反转前的重要关口之际，是该安静走开，还是勇敢留下来？我们认为除非出现了明确的利空信号或增量的利空逻辑，仍要坚定的做多债市，由止盈盘或降息预期落空等驱动的阶段性调整仍将是很好的上车机会。

    　　5 月15 日降息落地与否均不是确定离场时点的关键因素。我们认为4 月份经济数据在低基数效应下同比读数尚可，复苏趋势未受动摇的前提下目前大概率还未到触发总量宽松政策的时点，5 月MLF 下调的概率可能不大。降息落地的时点或较难成为确定离场时点的决定性因素，但对行情的发展节奏会有较大影响。

    　　当前债市行情类似2022 年底理财负反馈的镜像，增量资金持续流入背景下的机构行为仍将是债市多头行情继续演绎的主要驱动因素之一。当前政策加码的阙值尚未被触发，政策隐而不发仍是债市做多最好的环境之一。

    　　考虑到10 年国债收益率与存款利率之间存在着的较为直接的联动关系，后续存款利率的下调和10 年国债收益率的下行可能会进入相互促进的阶段。此外，从股债联动的角度出发，股市表现不佳可能成为债市利多因素之一。存量博弈甚至减量博弈中股市的赚钱效应尚未形成，缺乏可持续增量资金会在中期内对权益市场的行情扩散形成制约。

    　　强调做多盈亏比有限，进而制约债市做多其实是伪命题。每一轮利率下行接近所谓的阻力位时做多盈亏比有限的逻辑始终成立，但单基于盈亏比空间的分析对判断后续债市能否上涨顺利突破阻力位的意义并不大。即使从盈亏比的角度进行分析，暂不论在行情实际演绎前就对分子端利率下行空间做出判断的准确性如何，分母端利率向上空间收敛同样能得到较大的盈亏比。在经济弱复苏且政策预期收敛的情况下，预期外的利多因素与宽松资金以及机构配置压力等的配合仍能够推动利率快速下行

    风险提示：经济超预期好转；稳增长政策加码；资金边际收紧；微观交易结构恶化驱动债市调整。