22 年归母净利润下降32.05%，维持“买入”评级公司2022 年实现收入26.46 亿元，同比增长48.62%；实现归母净利润3.13亿元，同比下降32.05%。其中23Q1 实现收入7.90 亿元，同比增长77.45%，实现归母净利润0.82 亿元，同比增长471.33%。我们预计公司23-25 年归母净利润为5.12/7.48/10.05 亿元（23-24 前值7.90 和10.84 亿元），下调原因为公司股权激励费用较高，同时部分产品存在降价空间。对应PE 分别为43/29/22 倍。根据Wind 一致预期，可比公司23 年平均PE 为49X，考虑到公司技术优势明显，同时微波业务打造了第二增长曲线，给予公司23年PE 55X，对应目标价为62.70 元（前值60.31 元），维持“买入”评级。
22 年产品结构和费用率影响利润，23Q1 业绩改善明显2022 年公司红外热成像业务实现收入22.34 亿元，同比增长30.38%，毛利率50.46%，较21 年同期减少8.3pct；微波射频业务实现收入3.50 亿元，同比增长1484.29%，毛利率24.75%，较21 年同期减少10.39pct。公司22 年收入增长但利润下滑原因为产品结构变动和部分产品价格降低导致整体毛利率较21 年同期减少11.52pct，同时人员扩张、新领域投入和股权激励费用导致费用率提升维持高位。23Q1 公司业务实现较快增长，其中红外热成像业务增长67.31%，微波射频业务增长111.83%，增长原因为特种装备方向的订单和采购恢复情况较好。
海外业务持续高景气，精确制导业务进入放量周期公司22 年海外业务收入同比增长78.47%，占收入比重达到51%，毛利率下降1.35pct 至52%。公司海外业务持续拓展，目前红外设备在海外户外领域存在渗透率提升的机遇，公司则在市场空间拓展的基础上实现了品牌市占率和销售覆盖国家数量的提升，公司技术水平较好，海外业务有望持续向好；公司年报披露， 23 年起多款重点精确制导项目进入批产准备，其中部分产品已于22Q4 度完成首批交付，2023 年转入正式批产阶段；我们认为公司弹载配套有望复制此前红外单兵产品的三年高景气周期而持续高增长。
微波业务拓展顺利，第二增长曲线明确
2022 年无锡华测在公司的带领和管理下，业务快速恢复，产能持续提升，圆满完成了全年研发和T/R 组件生产交付任务。目前公司在微波领域已建立完整产业链，以T/R 组件、相控阵子系统及雷达整机切入微波领域；根据公司年报，公司于2022 年中标发改委某射频芯片项目，切入国家卫星通信领域，进一步拓展了客户群体。目前微波已成为公司的第二成长曲线，公司*感知的发展战略进展顺利。
风险提示：技术和产品研发不及预期；红外市场需求不及预期。
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