今年4 月财政收支同比均较3 月大幅上行（广义收入：0.2%→54.0%；广义支出：-1.4%→5.5%），直觉上似乎是财政收入企稳，扩张力度持续。

    　　剔除掉基数之后，4 月财政收支平衡趋于紧张而非趋于宽松。年内仅依靠预算内财政难以维持正常基建放量，预计年内或启动预算外工具支撑财政运行。

    　　财政“疲惫感”表现一，4 月税收和土地出让金均走弱，印证4 月经济活跃度下行。

    　　4 月公共财政收入同比达70%，剔除去年留抵退税影响，同比便仅达4.8%，较3 月同比走弱（5.5%），反映当前经济活动不强。

    　　4 月政府性基金收入同比转正达1.4%，但收入进度（当月收入/年初全年预算）仍为201次低值，印证土地市场疲软。这与4 月地产销售量价走弱，房企拿地意愿偏低相吻合。

    　　总之，4 月广义财政收入节奏为8.3%，低于2015-2020 年均值（9%），充分印证4 月经济动能环比走弱，地产链条热度降温。

    　　财政“疲惫感”表现二，1-4 月政府支出节奏较快，但更多资金用于民生而非基建。

    　　今年前四个月财政前置发力明显。

    　　1-4 月广义财政支出进度达到29.1%，达2015 年以来次高值，4 月在收入承压情况下，广义支出节奏仍然表现出较强韧性。

    　　财政支出加快，这是典型的逆周期调解力度加大信号。然而今年1-4 月财政力度加码，更多财政资金用向民生，投向基建这一传统逆周期用途反而减少。

    　　1-4 月民生领域支出贡献了52%的财政支出增速，旨在稳定就业、回补疫情期间减少的教育支出。而传统逆周期手段——基建，今年1-4 月财政投向基建资金非常少，4 月基建支出占公共财政支出比重仅达19%，为近十年以来最低值。

    　　细拆专项债资金用途，我们发现1-3 月专项债投向基建项目比重从67%下行至55%，3月政府将更多专项债资金投向社会事业项目（学校、医院等）、补充中小银行资本金。

    　　财政“疲惫感”的含义，二季度或有预算外融资工具，关注这一或有政策进展。

    　　年初财政部公布预算报表，显示今年更多财政资金用向民生领域，基建并非今年预算内支出重点。为维持正常的基建节奏，或需要启动预算外资金来支撑满足资金需求。

    　　预算内对基建投入持续走弱，一季度又恰好用完上年专项债剩余金额，此外上年结转政策性金融工具资金也在一季度基本市场完毕，4 月基建到位资金不足，投资表现相应走弱。

    　　进入五月，财政收入疲软意味着后续预算内资金加码基建概率不大。我们并不认为今年基建投资强度高于去年，但为维持一个正常基建节奏，例如全年基建增速在5%左右，二季度或启用预算外融资工具，例如政策性金融工具、结构性货币工具等。对此我们保持关注。

    　　风险提示：地产政策变化超预期，疫情发展超预期，地缘政治风险超预期。