2022 年专用车市场行情下行，营收净利下滑。2022 年中国汽研实现营收32.9 亿元，同比-14.2%，主要因专用车市场行情下行，公司加强风险管理，主动控制专用车业务规模；实现归母净利润6.9 亿元，同比-0.4%；实现扣非归母净利润6.5 亿元，同比+14.3%。2022 年全年毛利率为44.1%，同比+10.6pct，因业务结构发生变化，毛利率高的汽车技术服务业务收入占比增加。公司正处于快速发展期，费用情况有所提升 ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费用率分别为3.2%/15.9%/6.6%/-0.5%,同比+0.5pct/+3.8pct/1.7pct/-0.1pct，其中管理费用提升系公司人工成本和股权激励成本增加，研发费用提升系本期研发投入增加。
技术服务业务保持稳健增长，新能源及智能网联汽车开发、测试装备业务成主力支撑。2022 年汽车技术服务实现营收27.8 亿元，同比+16.9%，占总营收比重达到85.05%。2023 年Q1，公司汽车技术服务业务实现收入 5.9 亿元，同比+ 17.2%。2019-2022 年，A 股汽车行业企业研发支出CAGR 为16.90%，为技术服务业务增长提供基础。在汽车技术服务业务中，新能源及智能网联汽车开发测评业务、测试装备业务是未来增长的主力，2022 年分别同比+37.3%/26.9%。2022 年，公司智能中心着力技术开发，整车装备成为国内唯一完整的 ADAS 测试装备供应商，智能指数发布全球首个 L2+导航智能驾驶测评规程，这两大板块业务将会迎来高速发展期。
Q1 商用车市场回暖，装备制造业务回弹。2022 年公司装备制造业务实现收入 4.89 亿元，同比-65.79%，主要系前期环保和超载治理政策下的商用车需求透支、油价持续高位等多重因素影响，我国商用车市场整体需求放缓，导致公司收缩专用汽车改装与销售业务。2023 年Q1 我国商用车销量呈现回暖趋势，公司大客户拓展效果显现，新增订单和发货数量同比增加，公司装备制造业务实现收入 1.2 亿元，同比+103.0%，我们预计今年公司专用汽车改装与销售业务会迎来较大回弹。
【投资建议】
公司作为汽车技术服务领域稀缺标的，纵向挖掘服务深度提升价值量，横向拓展服务内容扩展客户范围。“资产+人力资源”成为新要素，我们认为公司的增长动能与资产运营效率有望双提升。智能网联汽车监管向使用端延伸是未来重要方向，随着汽车安全沙盒监管试点申报启动，公司新能源及智能网联汽车检测业务迎来重要催化。我们调整2023-2025 年公司营业收入分别为40.08/47.68/55.77 亿元，归母净利润分别为8.09/9.56/11.47亿元，对应EPS 分别为0.81/0.95/1.14 元，对应2023-2025 年PE 值分别为28/24/20 倍，维持“买入”评级。
【风险提示】
整车及零部件企业技术研发投入不及预期
新车型数量不及预期
人才队伍搭建不及预期
政策执行进度不及预期
基建投资情况不及预期
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