公司2022 年及2023Q1 收入、利润增长均符合预期，盈利能力提升。短期来看，公司康复医疗板块加速扩张，医院爬坡期利润表现良好，智能配用电业务受益于国内智能电网改造和海外战略转型，两大板块均有望实现高增长；长期来看，公司持续深耕康复医疗赛道，不断扩大经营规模及品牌知名度，有望打造长期竞争优势。
事件
2023 年4 月27 日，公司发布2022 年年报及2023 年一季报2022 年， 公司实现收入90.98 亿元， 同比增长29.55%；归母净利润9.48 亿元，同比增长37.40%；扣非归母净利润10.59 亿元，同比增长103.90%，EPS 为0.67 元/股。
2023 年第一季度，公司实现收入22.48 亿元，同比增长13.42%；归母净利润2.70 亿元，同比增长63.84%；扣非归母净利润2.66 亿元，同比增长31.68%，EPS 为0.19 元/股。
简评
2023Q1 业绩增长符合预期，盈利能力稳定提升2022 年公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为90.98、9.48、10.59 亿元，分别同比增长29.55%、37.40%、103.90%。在疫情及智能配用电业务的原材料成本上涨等因素叠加影响下，公司业务仍实现高速增长，全年业绩符合我们预期。公司归母净利润与扣非归母净利润增速差异较大，预计主要是因为套期保值锁铜、锁汇等因素产生的非经常性损益。22Q4 公司实现营收21.97 亿元（+14.46%）、归母净利润2.47 亿元（+980.08%）、扣非归母净利润2.11 亿元（+386.03%）。
分业务来看，2022 年公司实现智能配用电业务收入68.09 亿元（+26.50%），医疗服务业务收入20.65 亿元（+50.74%），融资租赁及咨询服务业务收入0.65 亿元（-58.67%）。公司医疗服务业务以重症康复为特色学科，业务受疫情影响不大，全年仍取得不错增长。2022 年公司完成南京明州康复、武汉明州康复等5家医院的并表，并新建绍兴明州康复、宁波明州东部康复等5 家康复医院。
分地区来看，2022 年公司国内收入72.99 亿元（+25.19%），海外收入16.40 亿元（+51.83%）。公司海外板块收入同比大幅增长，主要系利用“一带一路”政策实现海外规模的快速突破，推进“本地化、大客户、智能化”策略，通过海外投资建厂等方式，从销售实体产品转型升级为销售整体智能配用电解决方案。
2023Q1 公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为22.48、2.70、2.66 亿元，分别同比增长13.42%、63.48%、31.68%，业绩增长符合预期。利润端增速远高于收入端增速，主要系毛利率同比提升3.51个百分点，受规模效应等因素驱动，医疗服务和智能配用电业务毛利率均有明显改善。2023Q1，公司智能配用电业务方面的累计在手订单97.36 亿元，同比增长31.31%，其中国内累计在手订单58.51 亿元，同比增长17.55%；海外累计在手订单38.85 亿元，同比增长59.42%。医疗服务业务方面，根据3 月公司披露的拟收购公告，今年收购的5 家医院即将落地，康复医疗的连锁布局稳步推进。
名校、名院、名医合作模式护航，康复医疗板块加速扩张公司深耕康复医疗赛道，名校、名院、名医合作模式护航。公司深耕康复医疗赛道，确立了名校、名院、名医合作模式，护航康复医疗服务业务长期发展。名校方面，公司于2020 年5 月获得南昌大学“抚州医学院”的举办权，建成后有望持续为公司和行业输送人才。名院方面，公司旗下最大的宁波明州医院自2006 年运营至今已16 年，单体医院年营收已超过10 亿元，规模、口碑均位于浙江省民营医院前列。名医方面，公司以合伙人机制与当地名医合作，引进以名医为核心的医生团队，充分发挥双方优势，促进资源分享、作业整合。
注重提升重症康复治疗水平，打造长期竞争优势。重症康复具备临床和卫生经济学意义，提升治疗水平有望打造核心竞争力。公司成立重症康复专业委员会，积极推进重症康复学科建设，依托专业力量促进学科规范化、专业化发展；公司注重提升医院重症康复内涵，筹建呼吸机脱机中心，为呼吸机脱机困难患者提供更加专业的治疗；引入共享轮椅、康复机器人等设备，进一步提升医院重症康复治疗水平。
持续引进、留住各类人才，激发员工工作热情。公司持续引进学科负责人，带动学科发展，并通过合伙人计划、股权激励计划等方式，更好地选育、留用各类人才、激发员工工作热情。公司在2021 年12 月通过第四期股权激励计划，向189 名的医疗集团管理人员、核心骨干人员等授予1746 多万股限制性股票，并设置具体业绩考核要求，目标值为2022-2024 年医疗服务营业收入不低于18.19 亿元/22.38 亿元/27.98 亿元，2022-2024 年每年新增项目医院数量不低于10 家；触发值为2022-2024 年医疗服务营业收入不低于14.55 亿元/17.90 亿元/22.38亿元，2022-2024 年公司新增项目医院数量不低于8 家。
康复医院连锁布局持续推进，医院爬坡表现良好。2022 年公司新增10 家康复医院，5 家收购、5 家新建，新增医院数量已达成全年股权激励目标。从三年目标扣非净利润的完成进度来看，2021 年收购的杭州明州康复医院、南昌明州康复医院分别完成71%和74%，2022 年收购的常州明州、武汉明州、南京明州、宁波明州、长沙明州分别完成77%、45%、44%、42%、29%，爬坡期利润表现良好。
智能配用电业务收入加速，海外市场订单快速增长替换周期叠加新标准开始推广，电表产业将迎来快速发展期，优势企业份额有望得到提升。旧表更换周期到来，产品替换需求增加。智能电表轮换周期一般为8 年左右，我国从2008 年到2010 年期间大规模铺设的智能电表，现已陆续进入集中更换期，需逐年进行轮换。电表新标准开始推广，行业门槛提升，优势企业份额获得提升。我国在2020 年8 月*新的电表标准，并于次年8 月份发布规范。新标准下的电表除自动计量功能外，还将具备双向计量、在线监测、负荷管理等功能。新标准推广有利于优势企业份额提升，电表CR10 企业 的电网招标份额从2020 第一批的31.36%提升至2022 年第一批的41.44%。
2022 年上半年公司实施第五期股权激励计划，激励对象为159 位公司及智能配用电相关业务所涉下属子公司的管理人员、核心技术人员，业绩考核目标为2022-2024 年智能配用电扣非净利润分别不低于5.91 亿元、7.72 亿元、10.00 亿元，分别同比增长30%、30%、30%，彰显公司对业务发展的信心。
财务数据基本正常，费用控制良好
2022 年全年，公司综合毛利率为28.88%，同比提升3.51 个百分点，规模效应逐渐体现；销售费用率为7.12%，同比减少0.21 个百分点，基本维持稳定；管理费用率为6.05%，同比提升1.28 个百分点，主要由于股权激励成本分摊、非同一控制下企业合并5 家康复医院及新设医院所致；研发费用率为3.59%，同比减少0.60个百分点；财务费用率-0.16%，同比降低1.42 个百分点，主要由于汇兑收益增加及*减少利息费用减少所致；经营活动产生的现金流量净额同比增长514.54%，主要由于智能配用电业务回款增加所致；投资活动产生的现金流量净额同比减少122.13%，主要由于融资租赁业务收缩，应收款收回减少所致。2022 年应收账款周转天数为80.78 天，同比减少16.35 天，应付账款周转天数为109.31 天，同比减少6.64 天，公司整体运营效率提升。
其余财务指标基本正常。
2023Q1，公司综合毛利率为30.45%，同比提升6.37 个百分点，预计一方面由于规模效应持续体现，另一方面也与公司智能配用电收入确认节奏有关；销售费用率为6.19%，同比提升0.57 个百分点，主要因为随着市场恢复，销售活动增多；管理费用率为6.54%，同比提升1.46 个百分点，预计主要由于并表及新建医院增加所致；研发费用率为3.53%，同比提升0.15 个百分点，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额为2.46 亿元（去年同期为-3.20 亿元）；长期应收款同比下降42.86%，主要由于融资租赁业务收缩，应收款收回减少所致；短期借款同比增长30.26%，主要由于公司的短期银行*增加所致。
盈利预测与估值
短期来看，公司康复医疗板块加速扩张，医院爬坡期利润表现良好，智能配用电业务受益于国内智能电网改造和海外战略转型，两大板块均有望实现高增长；长期来看，公司持续深耕康复医疗赛道，不断扩大经营规模及品牌知名度，有望打造长期竞争优势。我们预测2023-2025 年，公司营业收入分别为109.77、131.98 和156.17 亿元，分别同比增长20.65%、20.23%和18.33%；归母净利润分别为11.94、14.51 和17.24 亿元，分别同比增长25.88%、21.57%和18.83%。以5 月29 日收盘价（13.38 元/股）计算，2023-2025 年PE 分别为16、13 和11 倍，维持“买入”评级。
风险提示
市场竞争风险：随着我们老龄化程度加剧，康复行业是未来我国医疗服务发展的重点方向，很多公立和民营医院转型做康复医院，可能带来潜在行业竞争加剧；疫情反复风险：疫情对医疗服务和职能配用电业务均会造成一定影响；并购、新建医院进度不及预期：公司所在康复医疗服务潜力巨大，但新建及并购医院的成长性和业绩确定性取决于多方面综合因素的叠加，存在一定程度的风险；汇兑波动风险：公司有部分业务是外汇结算，存在受汇率波动影响的风险。
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