2023 年接近过半,5 月信用市场步入新阶段,今年以来的“债牛”行情延续,在利差低位波动下市场面临就此止盈或再进一步的纠结。当前经济修复斜率放缓,稳增长政策或将逐步*,信用市场舆情不绝于耳,在市场逐渐趋于谨慎的当下,未来信用市场又将如何演绎,我们通过复盘5 月信用市场走势,展望新阶段信用债的投资策略,分析宽货币与资产荒大逻辑不变的前提下利差是否仍具下行空间。

    城投点状舆情波动。5 月部分地区的市级城投平台出现舆情波动,虽一度引起市场关注,但由于2017 年以来,城投领域舆情事件不绝于耳,市场在走向成熟的过程中对于舆情的接受度也逐步提高,从二级市场表现来看,估值与利差对于本月的舆情事件已逐渐钝化,整体来看舆情对于城投利差的冲击不大。2023 年以来城投领域整体违约风险可控,部分债务问题被市场关注有助于更好地推进化债工作,市场可将关注重点放在2023 年新一轮的化债进度而非舆情本身,更加积极地看待热议地区的舆情问题。

    美国债务上限引起中资美元债波动。目前美联储加息节奏符合市场预期,因美国债务上限达成协议的进度较慢,通胀与韧性表现出一定韧性,市场对于6 月美联储加息预期升温,中资美元债收益率也跟随美债利率上行。

    月末拜登宣布与麦卡锡就债务上限达成协议,提振市场信心,中资美元债收益率略有下行。展望未来,目前中资美元债一级市场供给稳定,净融资缺口环比收缩,预计短期内投资级收益率仍保持稳定,高收益级收益率需警惕部分地产主体的舆情波动,中长期中资美元债收益率走势还需根据美国宏观经济走势和银行业风险演绎情况动态判断。

    信用利差复盘:略有调整。5 月信用利差呈上行趋势,期间夹杂多段收敛行情。5 月4 日至8 日,节后债市资产荒格局仍存,利差行至低位后市场情绪偏谨慎,利差波动下行;5 月9 日至12 日,4 月社融和信贷数据不及预期,市场对于央行降息的预期升温,基准利率下行,信用利差被动走阔;5 月15 日至19 日,降息预期落空,基准利率调整引起信用利差下行;5月22 日至31 日,前期受税期影响资金面收紧,信用利差上行,而后部分地产和城投主体舆情扰动市场,信用利差呈波折态势。

    分板块看信用利差:波动分层。5 月各板块整体信用利差各有波动,整体较月初略有收窄,具体来看:对于城投债,4-5 月期间部分地区城投主体舆情环绕,整体城投板块利差较月初调整,其中AA-等级城投债利差先下后上,主要为月初风险偏好较高的机构下沉弱资质主体,月中以后城投舆情引起市场担忧,利差反弹;对于地产债,基本面维持弱修复格局,信用风险与舆情虽仍有发生,但市场对舆情反应钝化,利差的调整更多源于基准利率的下行;对于煤钢债,5 月利差上行,但调整幅度相对较小,高低等级信用利差分层,但波动幅度较小;对于银行二永债,利差整体反弹,永续债调整幅度大于二级债,其中低等级二级债和高等级永续债调整幅度较大。

    市场展望与投资策略:城投债:违约风险整体可控,机构可根据风险偏好动态选择区域进行配置,风险偏好较低的机构可选择江浙、福广等经济较发达地区;偏好稳定的机构可选择中部稳定区域进行配置;风险偏好较高的机构可选择舆情环绕地区的省级平台进行配置。地产债:不同属性房企之间净融资和利差分层的情况可能仍存,信用市场调整后可关注股权结构清晰的国有房企,风险偏好较高的机构也可下沉至仍具再融资能力的民营房企。煤钢债:短期内煤钢价格呈波折趋势,若下游产业修复慢于预期,需求增长不足,可能引起市场信心走弱,加大等级利差的分层,同时还需警惕信用市场利差调整的风险。银行二永债:供给边际增加,利差行至低位后反弹,利空因素酝酿,可期待宽货币政策推出带来银行二永债的债牛行情。