事件：公司发布23 年中报：23H1 公司实现营收/归母净利润/扣非净利润34.34/1.71/1.50 亿元，同比+3.84%/-28.24%/-30.78%。23Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润23.24/1.68/1.65 亿元，同比+6.69%/-20.84%/-18.96%。

    　　促销抢占份额，家装、电商渠道稳健增长：分产品看，公司实行积极的销售政策以期扩大市场份额，23H1 卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具/瓷砖/浴缸浴房/定制橱衣柜分别实现收入16.71/9.48/3.35/2.10/1.76/0.46 亿元，同比变动+9.70%/+4.79%/-6.22%/-16.50%/-1.61%/-5.61%。其中，公司加大轻智能产品推广，23H1 智能坐便器收入6.87 亿元，同增13.84%，占营收20.01%，同比+1.75pct 。分渠道看， 23H1 经销零售/ 电商/ 家装/ 工程实现收入13.35/7.16/5.09/8.49 亿元，同比变动-1.23%/+15.01%/+13.01%/-1.22%，其中，零售渠道持续推进渠道下沉，23H1 新开1225 家网点，但由于降价促销，收入增速低于销量增速；电商渠道在持续投入天猫、京东等传统大平台的同时，加大对新兴电商平台的投入，取得较好增长；家装渠道与全国性头部家装公司达成战略合作，收入稳健成长；工程渠道协同经销商持续拓展地产核心客户和优质客户，形成较为合理的工程客户结构，在控制风险的前提下拓展业务。

    　　促销致毛利率下滑，降本增效初见成效：23H1 公司毛利率/净利率同比变动-5.4/-2.23pct 至29.44%/4.99%，23Q2 毛利率/净利率同比-5.33/-2.52pct 至28.96%/7.24%，毛利率下行主要系公司为提高市占率加大促销力度；分业务看，23H1 公司卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具毛利率为29.58%/27.85%/28.12%，同比变动-7.54/-4.77/-6.44pct，其中智能马桶毛利率同减6.64pct 至33.03%。

    　　费用方面，在景气承压背景下公司加大降本增效力度，23Q2 公司销售/管理/研发/财务费率分别为7.96%/6.46%/3.51%/-0.07%，同比变动-0.55/-0.31/-0.56/-0.30pct，销售费用率降低主要系经销商补贴减少及部分销售人员业绩未达标提成减少所致，管理费用率下降主要系公司均衡生产，停工损失减少所致。

    　　收入端量价齐升，利润率回升可期：收入端：1）加快下沉渠道招商，推进社区店、五金店、乡镇店建设，增加客户基数；2）推动店面重装、局改，优化门店展示，提升客单值及连带率；3）优化新品上市和推广效率，加强营销引流。利润端：1）优化产品布局，加大中高端产品促销力度，提升毛利率；2）提升自产比例，加快机械替代人工，推动供应链降本等降本增效措施；3）从中长期看，公司持续完善智能卫浴品类，智能产品带动下客单值、毛利率将持续提升。

    　　投资建议：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为6.82/8.25/9.97 亿元，同增15.0%/21.0%/20.8%，当前股价对应PE 分别为23/19/15X，维持“推荐”评级。