结论与建议：

    　　公司业绩：2023H1 实现营收193.42 亿元，YOY-2.58%；归母净利润录得12.51 亿元，YOY-24.59%；扣非后净利润录得12.18 亿元，YOY-25.65%；EPS 为0.45 元，YOY-27.42%。其中，2Q 单季度实现营收95.37 亿元，YOY-6.39%；归母净利润录得6.86 亿元，YOY-30.34%；扣非后净利润录得6.65 亿元，YOY-32.15%。

    　　上半年造纸板块弱势复苏，公司文化用纸营收逆势增长。2023H1 造纸需求弱势复苏，多数纸品价格处于低位，造纸行业收入较2022 年同期下降5.5%。报告期内公司积极研发和生产适应市场的差异化产品，造纸业务逆势增长，整体实现营收142.84 亿元，YOY+2.78%。

    　　具体来看，2023H1 公司非涂布文化用纸、牛皮箱板纸、铜版纸、生活用纸、淋膜原纸分别实现营收65.42、45.59、15.79、9.01、6.92 亿元，YOY 分别为+30.87%、-19.92%、-8.27%、+28.89%、-5.94%，其中，文化用纸贡献了收入端的主要增量，主要是因为公司加大差异化产品开发力度，差异化产品在报告期内实现50%的增长；牛皮箱板纸的营收下滑，主要受包装需求恢复缓慢、进口纸箱价格冲击影响，但报告期内公司的高端包装类产品销量持续提升，牛皮箱板纸业务毛利率和去年同期基本持平。当前文化纸旺季到来，非涂布文化用纸、铜版纸8 月提价较为顺利，需求回暖下我们认为下半年公司纸品业务将录得增长。

    　　下半年纸浆业务盈利或修复。2023H1 纸浆市场供过于求，纸浆价格显着下行，公司制浆业务有所承压，整体实现营收39.12 亿元，YOY-19.78%。

    　　盈利方面，2023H1 纸浆业务毛利率下降3.01pcts 至18.77%，但2023Q2木片进口价格、动力煤价逐步下行，我们认为下半年公司纸浆业务将受益于原料、能源价格的回落，盈利能力或有所修复。此外，公司老挝基地的纸浆林建设稳步推进，在纸浆林的组培、育苗、造林、抚育、采伐等方面均有突破，公司上游产业链的核心竞争力有所提升。

    　　公司盈利能力逐季修复。2023H1 公司毛利率为14.80%，同比下降1.69pcts，但是分季度来看，4Q22、1Q23、2Q23 公司毛利率分别为13.22%、13.51%、16.13%，毛利率逐季改善，主要是因为浆价、木片价格持续下滑，预计公司将享受成本端下降带来的盈利能力提升。费用方面，上半年公司期间费用率为7.79%，同比增加0.86pcts，主要是因为报告期内公司研发力度加大、汇兑损失有所增加，研发、财务费用率同比分别提升0.45、0.47pcts。

    　　盈利预测及投资建议：公司是国内造纸行业龙头，三季度公司广西南宁100 万吨高档包装纸生产线和50 万吨本色化学木浆生产线将于进入试产阶段，公司产能将有所扩张。我们预计2023、2024 年公司实现净利润29.04 亿元、36.11 亿元，yoy 分别为+3.39%、+24.34%，EPS 为1.04 元、1.29 元，当前A 股价对应PE 分别为10.86 倍、8.73 倍，我们认为成本端下行将持续增厚公司利润，对此给予公司“买进”的投资建议。

    　　风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险