投资要点

    23H1 扣非归母净利润同比增长72.5%

    1）23H1 业绩：公司23H1 实现归母净利润41.76 亿元，同比+66.2%；扣非归母净利润37.05 亿元，同比+72.5%。现金流方面，23H1 经营性净现金流剔除收到的税费返还后同比+13.4%至133.29 亿元，资本开支同比-16.0%至54.54 亿元。

    2）23Q2 业绩：公司23Q2 实现归母净利润24.56 亿元，同比+64.8%；扣非归母净利润21.88 亿元，同比+77.0%。现金流方面，23Q2 经营性净现金流剔除收到的税费返还后同比+30.4%至91.31 亿元，资本开支同比-14.9%至25.23 亿元。

    利润基本盘稳固，新业务盈利改善明显

    1）速运及大件分部方面，23H1 分部净利润41.20 亿元，同比大幅增长94.8%。

    3）同城即时配送分部方面，通过业务结构优化、精细化管理及科技驱动实现转盈，23H1 分部净利润同比扭亏至0.30 亿元。

    4）供应链及国际分部方面，受国际空海运景气周期影响，23H1 分部净利润-3.08亿元，同比减少19.98 亿元，我们预计下半年或恢复稳态。

    健康发展彰显成效，推动扣非业绩稳健增长

    一方面收入端，公司通过产品结构梳理及品类多元化拓展，实现提质。另一方面成本端，持续推动多网融通，精准资源规划，实现增效。虽然嘉里物流23H1 核心纯利同比下降85%至3.68 亿港元，但我们分析公司通过速运业务产能利用率提升及国内新业务经营改善（例如顺丰同城23H1 同比扭亏），仍实现整体盈利的可观增长。

    继续看好业务经营拐点+现金流拐点带来价值的提升1）经营拐点清晰：a）时效业务基本盘产能利用率提升驱动利润端弹性；b）快运、经济、同城等新业务经营拐点已现，新业务价值值得重估。

    2）现金流拐点明确：a）公司业务正常增长，有望带来经营性现金流持续增长；b）公司资本开支高峰已过，未来或逐步收窄。整体自由现金流有望延续增长。

    盈利预测及估值

    暂不考虑公司拟H 股发行上市计划的影响，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别84.85 亿元、114.87 亿元、151.36 亿元，现股价对应PE 分别25 倍、19倍、14 倍。公司作为国内综合物流龙头，健康经营彰显成效，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。

    风险提示：时效件盈利不及预期；新业务增长不及预期；资本开支超预期。