核心观点

    　　美国8 月非农数据公布，新增18.7 万超彭博一致预期，失业率意外升至3.8%，不过主要原因是劳动力参与率提高。整体来看，本次非农数据进一步印证了美国劳动力市场正在趋于平衡，美联储继续加息的必要性略有下降。不过就业市场并未明显恶化，距离降息仍有明显的距离。由于此前美国一系列就业数据已经走低，市场对非农就业偏弱的预期较浓，这也意味着利率可能面临不对称的上行风险。美债利率在数据发布后一度下行，不过很快反弹走高，尤其是长端。我们认为美国基本面已经开始降温，但暂未见明显走弱，美债趋势性机会可能仍需等待。

    　　如何理解高新增非农+高失业率的组合

    　　新增非农18.7 万人（预期17 万，前值18.7 万），其中运输业如期走弱，制造业、专业和商业服务提供支撑。制造业就业增加可能受益于本轮美国制造业回流，关注持续性。失业率升至3.8%（预期3.5%，前值3.5%）创2022年2 月以来新高，不过并非表明劳动力市场恶化，而是更多体现了劳动参与率提升至62.8%（前值62.6%）带来的劳动力人数的增加。时薪增速环比降至0.2%，大幅低于7 月的0.4%，不过可能和日历效应有关。

    　　Higher 可能略降，Longer 概率仍高

    　　非农就业数据进一步印证了美国劳动力市场正在趋于平衡，美联储继续加息的必要性略有下降。美国职位空缺/失业人口的比例已经从2022 年4 月高点的2.03 降至最新的1.38，时薪增速环比降至0.2%，也接近鲍威尔在JacksonHole 会议时强调的“工资增速需要与2%通胀目标匹配”的目标。虽然失业率升至3.8%、6 月和7 月非农就业继续下修，不过8 月18.7 万人的新增就业、劳动力参与率上行仍然表明了美国就业市场并未明显恶化，至少在通胀仍远高于2%的背景下，距离降息仍有明显的距离。

    　　美债趋势性机会仍需等待

    　　此前美国一系列就业数据已经走低，市场对非农就业偏弱的预期较浓，这也意味着一旦数据较强，利率可能面临不对称的上行风险。数据发布后，美债利率一度快速下行，不过随后投资者发觉“高失业率”可能并不意味着劳动力市场恶化，叠加8 月ISM 制造业PMI 和Markit 制造业PMI 终值超预期等影响，利率尤其是长端快速反弹走高。后续展望，我们认为美国基本面虽在降温过程中，不过短期内可能很难看到显著走弱，美债趋势性机会可能仍需等待，关注9 月学生*恢复偿还、汽车工人劳资谈判和美国政府可能停摆等风险。

    　　风险提示：美国通胀重新持续超预期；地缘关系持续紧张。