调味品的销售增长中枢趋势性下沉，行业高增长的扩张阶段已经过去。20231H，调味品板块的收入增长为3.37%，创下继2021 年同期后的新低。2021 年后的调味品收入增速下滑较为严重，2022 年出于下游的补库需求一度趋好，但是20231H 销售增长再度走弱。从行业趋势上来看，20141H 至20201H 调味品板块的收入增长均值达到12.76%，而20211H 至20231H 的均值为7.38%，较前一阶段大幅收窄。其中，工业品和复调的销售增长较好，基础调味品的销售延续弱势。

    　　20231H，调味品板块的存货增长快于收入，销售平淡导致存货增长较快。2021 年之后，收入和存货增长的反向趋势越来越明显，说明销售情况主导了当期的存货波动；而由于销售增长变得不稳定，厂商备货的难度加大了。

    　　20231H，应收账款和收入的增长双双回落，但应收账款的增长仍快于收入。随之而来的是应收周转效率下降：20231H 调味品板块的应收账款周转次数11.71 次，同比下降-14.1%。

    　　调味品板块的销售费用率自2019 年开始下降，2020 年以来加速下行；与销售费用率下行伴生的是调味品收入增长的长期回落。由此可见，随着市场增势趋弱，上市公司削减了对于市场和销售的投入。2020年之后大部分上市公司削减了广告投入， 2023 年上半年我们普遍也并没有看到广告投入的回升。

    　　2020 年是调味品上市公司的盈利顶点，之后各项盈利指标出现了较大的回落。2020 年，由于社会供应链出现问题，导致以食品和日用品为代表的民生用品在销售和盈利两方面都达到了阶段顶点。2020年之后，随着社会供应的恢复以及社会消费矛盾的暴露，食品的销售增长和盈利出现了较为严重的下滑。

    　　投资策略：相较2020 年，调味品行业的基本面当前整体趋弱，但是近年来行业内部分化出较好的细分市场，如复调市场。复调市场有望保持较高的销售增长，经过充分竞争后盈利水平也将会长期提升。调味品板块中的复调上市公司包括天味食品、日辰股份、安记食品和宝立食品，值得更多的关注。

    　　风险提示：基础调味品的市场动销进一步恶化，销售增长中枢进一步下沉；餐饮业是调味品最重要的下游需求之一，餐饮业的经营出现较大的波动，或餐饮消费长期趋弱。