公司收购悦江投资，美妆集团又添新颜。贝泰妮集团拟以自有资金4.86 亿元收购悦江投资48.55%股权，同时以自有资金5000 万元认购其新增注册资本12.43 万元，本次交易定价参照标的公司投前10 亿元估值，贝泰妮将持股51%。悦江投资22 年/23 年1-6 月营收为3.08 亿/2.86 亿元，净利润为1429 万/1845 万元，收购估值对应2022 年的3.24X PS 及69.96X PE。

    　　优质标的再丰容，业绩承诺增信心。（1）优质标的：公司核心创始人来自欧莱雅、宝洁、唯品会等知名公司，具备丰富美妆行业经验和多渠道运营能力。悦江集团目前聚焦泊美、Za 姬芮两大品牌，后续计划收购或孵化更多品牌；业务主要布局中国及多个亚洲国家，开展线上线下全渠道销售，目前线下门店超1 万家，直营专柜超55 家，强运营能力助推品牌销售额快速增长。1）泊美：定位中国女性植萃护肤，八大产品系列丰富，覆盖多种肤质，植萃科技助力23 年上新3 款新品。2）Za 姬芮：关注轻妆无负担，23 年升级第五代隔离霜，推出3 款新品，在原有底妆、眼妆、洗卸分区上，新增防晒乳、水杨酸冻膜。（2）业绩承诺：悦江投资管理层股东承诺23/24/25 年公司净利润分别不低于5000 万元/8000 万元/1.05 亿元人民币，三年累计净利润承诺数不低于2.35 亿元人民币。同时，双方加固双重保险，以降低风险：标的公司三年累计净利润实现数若低于承诺数90%，则履行约定的无偿股权转让补偿；若高于承诺数110%，则悦江投资管理层股东将获现金激励。

    　　子品牌：瞄准细分赛道，品牌矩阵逐步丰富，孵化期蓄力未来增长。（1）薇诺娜宝贝：品牌在618 排名位列天猫婴童护肤类目top4，延续国货领先趋势，打造舒润霜及防晒乳大单品，线上渠道表现亮眼，并全面入驻孩子王线下门店及APP 小程序，8 月入驻爱婴室，线上+线下同步发力。（2）贝芙汀：23 年8 月27 日举办品牌发布会，基于公司研发优势助力产品力，AI 诊疗赋能，提供“护肤品+药品+功效性食品”个性解决方案，瞄准个性化祛痘市场，独创整合性精准治痘解决方案的专业祛痘品牌，看好新品牌成长。（3）AOXMED：定位高端抗衰，产品线逐渐丰富，“专妍系列”主打线下、“美妍系列”拓展线上，实现美容院（提供服务/体验）+自营门店（增加品宣，建立品牌心智）+电商（卖货场景，生意爆发）多渠道布局，依靠医学背书+媒体传播建设品牌，看好品牌长期空间。

    　　投资建议：成分党崛起促进功能性护肤品高增长，贝泰妮在渠道和产品端龙头地位持续巩固，逐步形成多品牌矩阵，实现中台的共享与赋能。我们预计23-25 年营收为64.2 亿/81.3 亿/101.5 亿，归母净利润为12.6 亿/16.5 亿/21.7 亿（考虑股权激励的摊销费用，暂不考虑并表贡献），同比增速分别为+19.5%/+30.9%/+31.8%，对应PE 分别为31.5X/24.0X/18.2X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；品牌集中风险；新品牌孵化不及预期风险；大股东减持风险。