事件：2023 年8 月31 日，赛轮轮胎发布2023 年中报，公司1H23 营业收入为116.31 亿元，同比上升10.84%；归母净利润为10.46 亿元，同比上升46.26%;扣非净利润为11.34 亿元，同比上升62.06%。对应公司2Q23 营业收入为62.60 亿元，环比上升16.55%；归母净利润为6.91 亿元，环比上升94.53%。
原材料成本下跌叠加产品销量上升，公司业绩持续向好。公司1H23 轮胎产品 / 其他业务板块收入分别为114.61/1.70 亿元， YoY 分别为11.77%/-28.84% ， 毛利率分别为24.16%/12.09% ， 同比分别+5.88/-4.86pcts。公司营收同比上升主要与轮胎销量同比上升有关，公司1H23 销售费用同比上升49.01%，主要系广告宣传费、人工费用及交通差旅费增加所致，销售费用率为4.37%，同比上升1.12pcts；管理费用同比上升40.51%， 主要系人工费用增加所致，管理费用率为3.37%， 同比上升0.71pcts；财务费用同比上升33.78%，主要系本期计提可转债利息及*增加所致，财务费用率为1.18%， 同比上升0.20pcts； 研发费用同比上升41.89%，系研发投入增加所致，研发费用率为3.27%，同比上升0.72pcts。
1H23 公司归母净利润上升，净利率为9.35%，同比上升2.18pcts，其主要原因为原材料成本下降导致轮胎产品盈利水平上升。
1H23 公司现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为18.88 亿元，同比上升313.15%，系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致；投资活动产生现金流净额为-10.73 亿元，同比上升36.80%，系购建资产及投资支付的现金减少所致；筹资活动产生现金流净额为8.28 亿元，同比下降56.17%，系偿还债务及回购股票支付的现金增加所致。期末现金及现金等价物余额为48.75 亿元，同比上升27.77%。应收账款同比上升4.26%，应收账款周转率有所提升，由2022 年同期的3.81 次变为3.88 次。存货同比下降12.68%，存货周转率有所提升，由2022 年同期的1.86 次变为2.11 次。
下游需求逐步回升，轮胎产品盈利情况持续向好。公司轮胎产品主要分为半钢子午线轮胎、全钢子午线轮胎以及非公路轮胎，广泛应用于轿车、轻型载重汽车、大型客车、货车、工程机械、特种车辆等领域。1Q23 我国汽车市场景气度受促销政策切换与市场价格波动的影响陷入相对低谷，二季度汽车终 端需求有所回升，2023 上半年汽车市场整体实现高增长。根据中国汽车工业协会数据，1H23 我国汽车产量为1324.8 万辆，同比增长9.3%，汽车销量为1323.9 万辆，同比增加9.8%，汽车产销量的提升将有效推动国内配套轮胎市场需求持续增长。海外市场的轮胎需求也在逐步恢复，根据海关总署数据显示，1H23 中国轮胎外胎出口量达400 万吨，同比增长14.5%，出口金额100 亿美元，同比增长13.2%。我们认为轮胎行业或已进入景气周期，行业需求向好，出口强劲，未来轮胎行业需求仍保持较好位置，利好行业企业盈利改善。在下游需求向好的背景下，公司实现轮胎产销量齐增，根据公司中报披露，1H23 公司轮胎产量2568 万条，同比增长12.28%；轮胎销量2511万条，同比增长12.30%。此外，天然橡胶、合成橡胶、炭黑以及钢丝帘线等主要原材料价格的下降也推动公司轮胎产品盈利水平稳步提升。根据公司第一、第二季度经营数据公告显示，2023 年第一季度公司主要原材料总体采购价格同比下降6.95%，环比下降5.68%；2023 年第二季度公司主要原材料总体采购价格同比下降11.45%，环比下降4.85%。
创新驱动公司轮胎性能提升，受到下游客户广泛认可。公司通过绿色材料应用、绿色产品设计、绿色工艺开发，以及产品终端的绿色服务以及资源循环综合利用等多重手段和措施，液体黄金轮胎产品在全生命周期内实现了绿色、低碳和可持续发展，其可以有效减少汽车在行驶过程中的燃油消耗，减少二氧化碳排放。根据公司中报披露，从原料端来看，平均1 条液体黄金卡车胎、轿车胎可分别减少二氧化碳排放约36 公斤、8 公斤；在轮胎生产制造阶段，平均生产1 条卡车胎、轿车胎可分别降低能耗37.2%、36.1%；从使用端来看，平均1 条液体黄金卡客车胎、轿车胎可分别降低能耗4%、3%以上，使用液体黄金轮胎的新能源轿车可提高续航5%-10%。非公路胎方面，公司产品规格系列丰富，已与同力重工、徐工集团、三一重工、海螺集团、卡特彼勒、约翰迪尔、凯斯纽荷兰等多家下游客户建立合作关系。根据2023 年公司债券评级报告显示，截至2022 年底，公司共拥有7 个生产基地，分布于青岛、东营、潍坊、沈阳、越南以及柬埔寨等地，半钢子午线轮胎产能合计5160 万条/年，全钢子午线产能合计1195 万条/年，非公路轮胎产能合计12.46万吨/年。在海内外轮胎需求逐步回升的背景下，我们看好公司轮胎产能以及下游客户优势，预计公司轮胎产品盈利水平将持续提升。我们看好液体黄金轮胎产品对公司品牌力的提升，利好公司产品力的长期提升，利好公司业绩。
公司积极推进数字化转型，巩固行业领先地位。公司与青岛科技大学合作，全球首发了橡胶轮胎行业的大语言模型——橡链云聊，。该平台不仅能够处理橡胶轮胎行业的相关数据和信息，还能够与客户进行智能交互，提供全面、专业的行业知识问答。根据公司中报披露，“橡链云”已打通3200 余家供应商、2000 余家经销商以及70000 多家门店，并连接主机厂和车队等，被工信部认定为“面向重点行业的特色型工业互联网平台。橡胶轮胎行业内，公司是唯一一家被评为国家级“数字领航”企业的企业。公司是行业内首家采用信息化技术控制生产全过程的企业，先后荣获“国家智能制造试点示范企业”、“国家工业互联网试点示范企业”、“国家物联网集成创新与融合应用示范企业”、“国家服务型制造示范企业”等荣誉称号。
公司加大资开支力度，新建项目持续推进。公司在建项目众多，根据2023年公司债券评级报告显示，截至2022 年底，公司主要在建及拟建项目计划总投资270.32 亿元，已经投入75.45 亿元，未来尚需投入194.87 亿元，具体项目包括柬埔寨年产900 万条半钢子午线轮胎项目、潍坊年产600 万条半钢子午线轮胎及年产120 万条全钢子午线轮胎项目、沈阳年产300 万条高性 能智能化全钢载重子午线轮胎项目、赛轮东营年产1500 万条大轮辋高性能子午线轮胎项目、越南年产300 万条半钢子午线轮胎、100 万条全钢子午线轮胎及5 万吨非公路轮胎项目、柬埔寨年产165 万条全钢子午线轮胎项目以及青岛董家口年产3000 吨高性能子午胎与15 万吨非公路轮胎项目。我们认为公司在项目建设方面的持续投入将有效扩充公司轮胎产能，新建项目的逐步达产将为公司未来营收的持续增长奠定生产基础。
投资建议： 我们预计赛轮轮胎2023-2025 年收入分别为267.88/314.69/341.43 亿元，同比增长22.31%/17.47%/8.50%，归母净利润分别为25.92/31.21/36.51 亿元，同比增长94.60%/20.44%/16.96%，对应EPS 分别为0.83/1.00/1.17 元。结合公司9 月28 日收盘价，对应PE 分别为15/13/11 倍。我们基于以下两个方面：1）在海内外轮胎需求逐步回升的背景下，我们看好公司轮胎产能以及下游客户优势，预计公司轮胎产品盈利水平将持续提升。我们看好液体黄金轮胎产品对公司品牌力的提升，利好公司产品力的长期提升，利好公司业绩。2）我们认为公司在项目建设方面的持续投入将有效扩充公司轮胎产能，新建项目的逐步达产将为公司未来营收的持续增长奠定生产基础。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，安全环保风险
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