事件：公司公告2025 年半年度业绩预告，符合预期。1）业绩情况：公司2025H1 预计实现归母净利润27.0-28.0 亿元，同比增长7.19%-11.16%。对应2025Q2 预计实现归母净利润17.3-18.3 亿元，同比增长27.33%-34.71%，环比增长77.10%-87.36%。2）业绩增长原因：报告期内公司电解铝实现满负荷生产，铝产品产销量同比增加，同时受益于铝价上涨，公司业绩实现同比提升。此外，二季度氧化铝等原材料成本价格回落，因此公司二季度业绩环比实现大幅增长。

　　25Q2 氧化铝价格快速回落，公司业绩弹性充分释放。得益于25 年二季度氧化铝市场价格快速回落，公司25Q2 盈利能力环比大幅改善。参考上海有色网数据，25Q2 氧化铝市场均价约3056.5 元/吨，环比一季度下降20.3%，对应电解铝生产成本下降约1495 元/吨（按生产1 吨电解铝消耗1.925 吨氧化铝计算）。我们预计公司相对价格较高的氧化铝库存已于一季度消化完毕，公司业绩弹性有望充分释放。

　　鹤庆溢鑫铝业三期项目正式投产，有望提供量增。2025 年2 月14 日，云南省工信厅发布了《关于鹤庆溢鑫铝业有限公司绿色低碳水电铝加工一体化鹤庆项目（三期）产能置换方案的公告》；6 月13 日，云南省工信厅对产能置换方案的执行情况开展验收，鹤庆项目（三期）3.4175 万吨产能实现投产。该项目共建设25 台500KA 电解槽，产能指标来自公司2020 年10 月通过司法拍卖方式取得山东华宇13.5 万吨电解铝产能，其中10 万吨指标已转让至中国铝业青海分公司，剩余约3.5 万吨（实际为3.4175 万吨）指标用于鹤庆项目（三期），该项目顺利投产有望为公司铝产品销售提供量增。

　　电解铝产能逼近天花板，供需新格局下铝价易涨难跌。供给端看，国内电解铝产能逼近天花板，海外增量释放缓慢，再生铝受制于废铝供应，未来供给增量有限；需求端看，新能源汽车及电力领域提供需求增量，弥补地产需求拖累，电解铝供需格局长期向好，行业景气度预计持续提升。

　　维持“增持”评级。考虑公司氧化铝自给率相对较低，25 年氧化铝价格快速回落，公司成本改善明显，远期随着碳税加码、电解铝纳入碳交易市场，公司绿色铝长期价值将逐步显现。全球低库存状态下铝价易涨难跌，中长期看电解铝供给端刚性或支撑铝价稳步上行，且考虑到公司溢鑫三期项目投产有望提供量增，因此我们上调25-27 年盈利预测，预计25/26/27 年归母净利润为63.2/73.7/81.3 亿元（原预测为54.7/73.2/79.1 亿元），对应PE 为9/8/7，维持“增持”评级。

　　风险提示：电解铝下游需求不及预期；原材料成本大幅波动；海外电解铝投产超预期。