上半年强势收官，短期宏观政策发力的紧迫性相对下降。上半年GDP 不变价同比+5.3%，下半年GDP 增速实现+4.7%左右即可完成“5%”，全年达标压力减轻、实现难度不大。但“量与价”、“同比与环比”、“生产与需求”三个维度的分化值得关注，也验证当前经济内生动能或仍处于弱修复区间：

　　（1）从名义增速看，价格压力仍需要关注，“反内卷”或是年中会议关注议题之一。二季度GDP 现价同比+3.9%，当季GDP 平减指数为-1.2%，价格收缩幅度较一季度有所扩大。价格持续低位运行，也凸显“反内卷”必要性相对上升。

　　（2）环比来看，6 月动能相对5 月继续走弱，二季度经济动能逐月放缓。按照生产法构建月度GDP 预测模型，6 月GDP 增速或约为+4.8%左右、开始低于“5%”，而4 月、5 月GDP 同比分别+5.7%、+5.1%。整体看，二季度经济动能呈现出连月放缓的态势。

　　（3）结构看，工业与服务业生产继续强势，但名义价格压力、存量政策效果边际转弱之下，需求侧社零开始放缓、投资回落的压力相对放大。

　　往后看，三季度经济数据验证较为关键：一是观察内部经济动能环比放缓的程度，二是8 月豁免期结束外部扰动或重新放大进而扰动出口和工业生产。若7-8 月数据验证经济动能偏低于目标增速，则不排除或有宏观政策适时发力托举。

　　6 月数据解读：社零韧性、投资继续放缓，生产加速上冲1、基建：6 月不含电力基建投资同比+2.0%、全口径基建同比+5.3%，分别较5 月下滑3.1pct、3.9pct，狭义基建、广义基建增速连续第二、第三个月放缓。

　　年初以来新增专项债发行进度靠后，且用途范围扩大至可用于偿还项目存量欠款，相对挤占部分地区用于增量投资的资金。

　　2、房地产：1-6 月地产投资累计同比增速-11.2%，单月同比-12.9%、较5 月下降0.9pct。6 月住宅销售面积同比降幅扩大至-7.3%，比5 月下滑2.7pct，70大中城市新建、二手住宅价格环比跌幅分别扩大0.1pct，量价进一步走弱。

　　3、制造业投资：6 月制造业投资累计同比+7.5%，当月同比+5.1%，较上月降1.3pct。外部贸易摩擦不确定性放大，叠加内部价格下行、“内卷式竞争”等背景，制造业企业投资决策或相对谨慎，盈利指标也前瞻性地指向，后续制造业投资弹性或逐步收窄。

　　4、消费：“以旧换新”品类增速放缓，餐饮增速下探。6 月社零同比+4.8%，较5 月下滑1.6pct，家电增速仍居第一、汽车销售改善、餐饮增速明显放缓。

　　“618”促销活动前置至5 月透支部分需求，加之6 月部分地区暂停国补发放，导致社零动能小幅回踩。

　　5、工业：加速上冲，出口对生产的拉动有所回升。6 月工业增速同比+6.8%，较5 月抬升1pct。6 月工增环比季调+0.5%，较5 月有所放缓。其中制造业生产增速同比+7.4%、比5 月抬升1.2pct。对应6 月出口交货值同比+4.0%、较5月提高3.4pct，指向出口对生产的支撑或重新转强。

　　风险提示：贸易形势存在不确定性。