徐工机械(000425)：业绩符合预期出口和新业务板块表现亮眼

事件描述

    　　公司发布 2022 年报及 2023 年一季报，2022 年公司实现营业总收入 938.17 亿元，同比-19.67%；实现归母净利润43.07亿元，同比-47.53%；实现扣非归母净利润34.68亿元，同比-53.05%。据此计算，公司2022Q4实现营业总收入 187.07亿元，同比-19.10%；实现归母净利润-3.69 亿元；实现扣非归母净利润-12.52 亿元。

    　　2023Q1 公司实现营业总收入 238.93 亿元，同比-9.81%；实现归母净利润 15.23 亿元，同比-26.38%；实现扣非归母净利润 13.04 亿元，同比+0.39%。

    　　事件评论

    　　行业下行期，海外及新兴板块成为公司重要增量。2022 年国内周期下行，公司起重、土方板块营收下滑20%+、混凝土和桩工机械营收下滑接近 15%，但公司整体表现优于行业，下行期公司业绩托底作用主要来白：1）出口高增，2022年公司实现海外收入278.38亿元，同比+50.50%，亚太、中亚、欧美地区营收增速均超过 60%，境外营收占比由 2021年的 15.84%提升至 2022年的29.67%，同比提升 13.83pct.2）新兴板块增速表现较好，2022年公司高空作业平台、矿山机械业务同比分别增长33.05%、43.57%，为公司贡献增量。2023Q1 受国内周期仍在探底影响，公司营业收入同比有所下滑，但降幅明显小于行业，或主要系出口与新兴板块持续贡献增量，助力公司平滑周期波动。

    　　出清历史包袱轻装上阵，2023Q1 扣非归母增速转正，期待规模效应释放。2022 年与 2023年一季度，公司归母净利润下行幅度大于营业收入，或主要受到：1）减值损失计提较多，2022年，公司计提资产减值损失3.26亿元，计提信用减值损失 8.04 亿元；2023Q1，公司进一步计提资产减值损失与信用减值损失共计 3.89 亿元；经过两次充分计提，公司有望出清历史包袱轻装上阵，2）规模效应不足，受到资产整合、国标切换研发新品、海外市场拓展等因素影响，2022-2023Q1 公司销售、管理、研发费用绝对值有所增长；此外，受汇率影响，2023Q1 公司财务费用达 3.55 亿元，同比+188.5%；叠加周期下行公司营收规模收缩、规模效应不足，2022年与2023年一季度，公司分别实现销售净利率4.58%、6.52%，同比下滑 2.12pct、0.55pct。然而，剔除非经常损益后，公司 2023Q1 扣非归母净利润增速已转正，期待规模效应释放后带动公司盈利能力持续上行。

    　　毛利率持续改善，需求改善、出口及新兴板块快速发展助力新徐工起航。2022年公司实现销售毛利率 20.21%，同比提升 3.97pct；2023Q1 公司实现毛利率 22.63%，同环比分别提升7.39pct、2.43pct，或主要系：1）挖机、矿机等优质资产注入叠加出口占比提升，公司营收结构优化带动盈利能力提升；2）2022H2 以来大宗商品价格下滑，原材料压力有所缓解，从而带动毛利率改善。随着资金投放起效、基建项目逐步开工，公司传统主业需求有望逐步改善，叠加出口与新兴板块持续发力贡献增量，有望助力新徐工实现快速发展，预计公司 2023-2024年分别实现归母净利润 60.58 亿及 82.43 亿元，2023-2024年对应PE分别为13倍及10倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、基建、地产投资增速低于预期；

    　　2、海外市场拓展不及预期。