军工板块22 年增收不增利，整体表现低于年初预期。2022 年军工板块营收6437.81 亿元，同比增长11.18%，归母净利润440.67 亿元，同比减少4.73%，整体表现增收不增利，低于我们22 年初的预期。究其原因，首先，2022 年疫情反复对行业生产经营造成冲击；其次，因国产化要求，行业中下游成本端上行致毛利率下滑1.09pct；再次，在武器装备现代化驱动下，行业更加关注研发对可持续发展的推动，研发费用率上行0.29pct。

    　　军工板块23Q1 延续增收不增利，但季度业绩增速拐点已现。23Q1军工板块营收1384.03 亿元，同比增长8.50%，归母净利103.69 亿元，同比增长-0.39%，低于预期。随着疫情结束，军工行业有序复工复产，叠加22 年Q4 订单转结至23 年Q1，营业收入呈现小幅上涨，但依然增收不增利。主要原因为1）23 年部分企业面临下游降价压力和上游原材料因国产化要求成本上涨压力，行业整体毛利率下降0.37pct；2）研发费用增速较快（YoY+23.26%），费用率上行0.67pct。

    　　2023Q1 扭转了季度业绩增速持续下行态势。随着Q2 订单逐步明朗，前期交付订单的收入确认比例提升，军工板块高景气有望回归，Q2 业绩增速将大概率转正，并实现快速增长。展望全年，季度业绩增速将表现为前低后高，整体业绩增长或超预期。预计23Q2 军工板块收入和扣非净利分别增长约12%和9%，2023 年全年营收和扣非归母净利润分别增长14%和10%。

    　　23Q1 基金军工持仓占比回落，逐步向标配比例回归。2023Q1 基金军工持仓占比为3.81%，同比增长0.10pct，环比骤降1.14pct。剔除军工主题基金后，2023Q1 基金持仓占比2.92%，同比下降0.79pct，环比下降0.91pct。2023Q1 超配比例下行至0.83%，延续超配态势，但正逐步回归标配新常态。

    　　投资建议：财报季靴子落地，板块预期将迎边际改善。短期看，首先，行业订单不明朗、重点型号降价、Q1 业绩偏弱等估值压制因素基本price in；其次，五年装备采购中期调整Q2 或将逐步落地，订单随之可见，板块预期将迎边际改善；再次，行业复工复产叠加招投标有序重启，Q2 订单落地将推动板块业绩快速回升；最后，军工板块估值分位数29.8%，提升空间依然较大。中期看，23 年是“十四五”承前启后的一年，军工板块预期分化明显，无人机、远程*、战略弹、北斗三、网络安全和陆军等新领域或前期非优先领域景气度有望走高/回升。

    　　建议“轻赛道，重个股”，“五维度”配置：1）新域新质，无人装备领域包括中无人机、航天电子、晶品特装；远火装备北方导航、理工导航；军工网络安全供应商邦彦技术；军工检测提供商思科瑞；2）航空/航发产业链，包括航发动力、中航西飞、西部超导、中航光电、宝钛股份；3）*/北斗三产业链，包括智明达、新雷能和海格通信；4）国产化提升受益标的，包括紫光国微和振华风光；5）*估/国企改革受益标的，包括中航电子、中航电测、国睿科技和航天发展等。

    　　风险提示：装备采购和行业产能扩张不及预期的风险。