东北固收4月金融数据点评：回答三个问题

报告摘要：

    　　事件：2023年4 月新增社融1.22万亿，同比多增2729亿元；新增人民币*4431 亿元，同比多增729 亿；社融存量同比增速为10.0%，持平前值；M2 同比增速为12.4%，前值12.7%；M1 同比增速为5.3%，前值5.1%。

    　　对于4 月份的社融数据，我们重点回答三个问题：

    　　第一，4 月社融数据到底差不差？事实上，这个问题的答案见仁见智。

    　　从新增来看，4 月新增社融1.22 万亿，远低于市场预期的1.72 亿元。

    　　从总量角度，4 月份的新增社融虽然较历史同期偏低，但还谈不上“很差”。客观而言，一季度的天量信贷本就是不可持续的，因此对4 月份社融数据不应抱有过高期待；况且即便不宜期待过高，今年4 月份的新增社融相比于2022 年4 月，仍实现了同比多增。但从结构角度，4月份社融数据乏善可陈。各分项中，新增人民币信贷、政府债券融资同比多增729 亿元、636 亿元，相较于前几个月动辄“千亿”的同比多增，4 月份的增幅不值一提。新增信托*和新增未贴现银行承兑汇票同比多增734 亿元、少减1210 亿元，表外业务成为了拉动4 月社融的主力。此外，企业债券融资和非金融企业境内股票融资同比少增809亿元、173 亿元，指向了企业信心仍然不足，融资意愿较弱、融资能力也受限。4 月社融数据固然不算好，但站在债券市场的角度，数据公布后利率不降反升，说明市场并不认为数据很差。

    　　第二，社融口径下的“人民币*”和信贷口径下的“人民币*”

    　　为何相差甚远？这两个口径的差异包括非银*和境外*。事实上，由于社融数据以“金融服务实体”为原则，因此社融口径下的人民币*并不包括银行业金融机构拆放给非银金融机构的款项，也不包括境外*；但是信贷口径下的人民币*却包含了非银*和境外*。4 月份的非银*达到2134 亿，远高于过去几个月大约百亿级别的水平，这是造成4 月两口径下人民币*差异较大的原因。

    　　第三，存*数据的背后，隐藏了什么信息？企业和居民的情绪正在发生改变。居民中长贷显著回落，且远低于季节性水平，显示出居民的购房热情不高。楼市销售经历了年初阶段性的回暖之后，4 月以来再次陷入低迷状态。企业中长贷连续4 个月处于季节性高位，究竟是企业信心增强带来融资意愿抬升，还是资金仍在空转套利？我们倾向于认为，在价格信号回升之前，企业的投融资意愿难以出现显著改善，但结合M2-M1 剪刀差的收窄，实体企业的活跃度也确有提升。

    　　风险提示：经济修复不及预期、宏观政策超预期。