公告：2022 年公司实现收入13.01 亿元，同比下降30.1%；归母净利润1.66 亿元，同比下降57.35%；扣非净利润1.47 亿元，同比下降61.21%，年报业绩略低于市场预期。1Q23实现收入3.08 亿元，同比下降6.05%；归母净利润0.32 亿元，同比下降1.71%。一季度业绩略超市场预期。
业绩短期承压，4Q22 营收环比提升10%。下游MLCC 行业需求疲弱，下游客户整体开工率恢复进度仍低于预期。4Q22 公司实现收入3.09 亿元，同比下降24%，环比提升10%相较于3Q22 同比下滑42%，降幅明显收窄。
4Q22、1Q23 毛利率环比持续改善。1）2022 年公司毛利率为29.45%，开工率恢复不及预期叠加木浆价格上涨，同比下降8.82pct。4Q22-1Q23，公司盈利能力持续改善，4Q22毛利率修复至26.94%，环比提升1.69pct；1Q23 毛利率修复至32.41%，环比提升5.47pct。2）我们判断随着一季度木浆价格的回调以及稼动率的回升，公司盈利能力将持续修复。据纸业联讯统计，截至3 月24 日，针叶浆现货平均价格指数约6,176 元/吨，较去年10 月高位时期下跌约17.73%；阔叶浆现货平均价格指数约5,193 元/吨，较去年10月高位时期下跌约22.6%。
公司纸质载带全球市占率超50%+，高端塑料载带的出货量稳步提升。1）纸质载带：顺应电子元器件小型化趋势，持续优化产品结构，逐步增加01005 压孔纸带专用设备，提高高附加值产品如打孔纸带、压孔纸带的产销量；公司第五条电子专用原纸生产线项目预计2H23 投产。2）塑料载带：公司增加了0603、0402 等精密小尺寸产品生产设备，产能提升；新增滚轮机生产线，目前已投产的塑料载带生产线达70 条。
离型膜验证有序推进。1）公司与国际大客户签署战略合作协议， 2021 年底与三星签订战略协议，2022 年底和村田建立战略合作伙伴关系。2）公司自制基膜的离型膜送样顺利，预计2H23 逐步起量，已规划产能约9 亿平米/年。目前离型膜产品已供应国巨、风华等客户。我们认为，随着自产中高端基膜及离型膜在客户端验证推进，有望在2H23 快速增长。
CPP 流延膜目前满产满销。新能源汽车铝塑膜用流延膜全球市场需求2.9 亿平米，需求旺盛，公司铝塑膜用流延膜订单持续增长；此外，在光电显示的应用也取得逆势增长的业绩。
下调盈利预测，维持“买入”评级。看好公司在离型膜及CPP 膜新业务上的国产替代潜力，但考虑下游开工率受景气度影响及原材料涨价，下调23-24 年归母净利润至3.3/5.0 亿元（原23-24 年为4.3/6.9 亿元），新增25 年归母净利润6.7 亿元。选取和公司业务相关的MLCC 及电子元件、功能性薄膜材料公司航天彩虹、博迁新材作为可比公司，当前23年平均PE 43x，给予公司23 年PE 43x，目标市值141 亿元，较当前市值仍有26%的上涨空间，维持“买入”评级
风险提示：离型膜基膜放量不及预期；MLCC 需求恢复不及预期，原材料涨价风险等
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