行业基本面未见明显好转，企业集中度仍在提升：2022 年全年商品房销售额及销售面积分别同比下降27%、24%；2023Q1 略有所回暖，分别同比上涨4%、下降2%。销售回暖持续性有待观察。开发投资表现仍然低迷，2022A&2023Q1 房地产开发投资额分别同比-10%、-6%。新开工及施工端表现疲软，2023Q1 新开工面积及施工面积累计同比增速分别为-19%、-5%。而受益于保交楼等政策，竣工端表现相对良好，2023Q1 竣工面积累计同比上涨15%。企业集中度进一步提升，2022A&2023Q1 中指研究院统计的TOP10 房企销售金额占TOP100 房企总销售金额的比例分别为40.9%、42.2%，头部房企市占率仍在提升。

    　　业绩持续下跌，盈利能力仍承压，国央企表现优于混合制及民企：我们统计的39 家样本房企2022 年营收首度出现负增长，同比下跌9%；2023Q1 营收同比-1%，跌幅较上年全年略微收窄，但仍然下跌。利润表现方面，2022A&2023Q1 归母净利润同比分别下跌-235%、-34%；剔除已出现违约的企业后，归母净利润同比仍然分别下跌-67%、-18%，跌幅显著高于营收下跌幅度。同时，利润率下行趋势并未改变，样本企业2022A&2023Q1 总毛利率分别为17.1%、16.6%。值得注意的是，国央企在行业下行周期业绩表现更加稳定，2022A&2023Q1 营收同比分别下跌1%、1%，而同期混合制企业及民企同比分别下跌13%、2%；此外，在利润率方面明显国央企也高于混合制及民企。

    　　资金状况承压，强信用企业优势明显：2022A&2023Q1 样本房企现金流分别净流出1458 亿元、118 亿元，资金持续流出，资金状况仍然承压。强信用的国央企销售表现显著优于其他企业，2023Q1 样本国央企销售金额同比+50%，而剔除已违约的企业后，混合制及民企同期销售金额同比仅+12%。虽然行业整体拿地力度均在减弱，但国央企在投资上表现仍然相对积极。从拿地成本来看，样本房企拿地平均溢价率从2021 年的14.52%降至2022 年的3.62%。

    　　融资端并未出现显著的改善，2022 年样本房企发行债券及取得借款收到的现金同比-21%，降幅仅比2021 年收窄2pct。区分企业性质来看，样本国央企2022年发行债券及取得借款收到的现金同比降幅较2021 年收窄6pct，即使剔除掉违约房企，混合制及民企该指标降幅仍然较2021 年扩大了5pct，国央企拥有明显的融资优势。

    　　行业持续出清，国央企相对稳健：受行业政策、经济环境等多重因素影响，样本企业资产、负债及所有者权益均出现下滑，且于2022 年首度出现总资产规模的负增长，总资产规模同比下跌6%。区分企业性质来看，国央企规模下滑速度明显低于混合制及民企，2022A&2023Q1 样本国央企总资产规模分别同比上涨0.5%、1%，而同期混合制及民企同比-9%、-1%，分化明显。负债端亦出现企业分化，国央企杠杆水平较低，在融资上拥有更为灵活的空间。

    　　投资建议：国央企及头部企业由于前期更为稳健审慎的经营，在本轮行业出清过程中拥有更强的竞争优势。在行业没有高增速的情况下，融资端及消费者短期对信用较弱的房企不会出现根本性的态度转变，长期来看，行业集中度提升更是利好优质的国央企及头部企业。建议关注：保利发展、招商蛇口、越秀地产、中国海外发展、华发股份、建发股份等。

    　　风险提示：销售修复不及预期、政策超预期收紧、信用风险持续蔓延等。