公司4 月29 日发布2022 年报。2022 年实现收入900.91 亿元，同比下降1.07%；利润总额-32.18 亿元，同比减亏31.84%；归母净利润-27.63 亿元，同比减亏 29.94%，扣非净利润-25.65 亿元，同比减亏33.08%。摊薄EPS -0.30 元，净资产收益率-30.21%。2022 年公司回购股份2.63 亿元，视同现金红利，鉴于连续两年亏损，2022 年不另分配现金股利。

    公司4 月29 日发布2023 年一季报。一季度实现收入238.02 亿元，同比下降12.63%，归母净利润7.04 亿元，同比增长40.24%，扣非净利润6.18 亿元，同比下降1.58%。

    简评及投资建议。

    我们认为，与净利润相比，毛利率是更能体现公司经营策略和盈利稳定性的核心指标，公司1Q23 毛利率已略超疫前（1Q19），具备持续盈利的基础条件，建议后续季度跟踪同店趋势与费用指标。我们预计随着YHDOS 系统全面上线和数字化供应链持续强化，公司从2023 年开始有望迎来降本提效的经营拐点。

    1. 2022 年收入901 亿元，同比下降1.07%。2022 年收入900.91 亿元，同比下降1.07%，主要由于2022 年受国内外社会经济环境的变化，居民消费习惯变化以及消费能力受限等方面的影响。其中1-4Q 各增长3.45%、4.86%、-3.62%、-9.62%。分产品：生鲜及加工收入同比下降2.27%、食品用品（含服装）收入同比增长0.22%，各占比主营收入47.4%、52.6%。

    开店降速调优。2022 年新开bravo 门店36 家、闭店60 家，新签门店10 家，储备门店111 家，2022 年末门店总数1033 家。公司通过精选+优选优质门店物业、淘汰关闭部分尾部门店，开启门店迭代时代。

    2023 年一季度新开门店2 家。

    2. 2022 年毛利率增0.97pct。全年综合毛利率19.68%同比增加0.97pct。分产品，生鲜及加工毛利率增加1.09pct 至12.45%；食品用品毛利率增加0.79pct 至16.04%。分区域，2022 年公司除在华西地区毛利率降0.05pct 外，在东南、华北、华东、西南、华南、华中地区毛利率均有所上升，同比各增1.20、2.11、1.60、0.12、1.19、0.84pct。

    3. 2022 年期间费用率减少0.7pct。2022 年期间费用率22.11%，同比减少0.7pct。其中销售费用率17.59%，同比减少0.67pct；管理费用率2.27%，同比减少0.1pct；财务费用率1.71%，同比基本持平；研发费用率0.53%，同比增加0.06pct。

    4. 收入下滑、公允价值损益变动及计提资产减值等，致2022 年亏损28 亿元。金融资产公允价值较年初下跌5.09 亿元，处置金融资产产生的投资损失1.15 亿元，长期股权投资计提减值1.97 亿元，对长期亏损及准备闭店门店计提资产减值准备4.37 亿元，2022 年利润总额-32.18亿元，有效所得税率6.80%，最终归母净利润-27.63 亿元，同比减亏29.94%，扣非净利润-25.65 亿元，同比减亏33.08%。

    5. 1Q23 收入降12.6%，归母净利润增40.2%。2023 年一季度，公司实现收入238.02 亿元，同比下降12.63%，我们认为主因春节节前旺季缩短及22 年3 月保供高基数的共同影响。一季度毛利率22.88%，同比增加1.6pct，期间费用率19.61%，同比增加1.29pct。一季度归母净利润7.04 亿元，同比增长40.24%，扣非净利润6.18 亿元，同比下降1.58%。经营活动现金流净额10.96 亿元，同比下降57.66%。

    6. 深耕数字化和供应链，推进全渠道业务战略转型（1）全渠道战略转型。2022 年公司线上销售额159.36 亿元，占比17.69%，日均单量51.8 万单。其中自营到家业务“永辉生活”销售额88 亿元，同比增长24%，日均单量31.6 万单，2022 年末已覆盖984 家门店，会员数突破1.01 亿，线上平均月活数1260.7万。第三方平台到家业务覆盖958 家门店，销售额71.2 亿元，日均单量20.2 万单。

    （2）数字化建设。搭建YHDOS 系统，全面实现业务上线化、在线化，22 年12 月31日前已完成所有门店切换，形成全面在线化业务治理数字治理。2023 年3 月31 号前，要实现所有门店的后场卖场到家仓、商品库存、货架堆头、采购订单、员工任务，以及组织绩效，都纳入YHDOS 的数字化管理。

    （3）深耕生鲜特色供应链。基于长短半径机制优化采购模式，推动标品建设、预制菜项目等保障商品力，推动生意增长。通过科技工具运用、调优供应链流程与机制、强化生鲜人才梯队建设，持续提升中长期供应链能力。从差异化角度出发，优化供应链；2022 年自有品牌淘汰 54 家供应商，引进更有竞争力和创新力的供应商；全年聚焦122 个重点发展商品，销售占比50%。2022 年自有品牌销售额达32.7 亿元，同比增长23.40%。

    （4）发展战略与2023 年经营计划。①推进商品供应链数字化工作，建设阳光供应链。利用科技与数据赋能，制定品类管理规则，明确品类发展目标与定位，对品类进行优胜劣汰。②开高质量门店，关闭淘汰尾部门店，开启门店迭代与优化；打造新时代有消费者口碑、市场影响力的标杆门店。③不断提升用户体验，推动自营平台——永辉生活深度+广度的发展，挖掘潜在客户，加快“永辉生活”仓端改造，加强数字化商品能力。

    维持对公司的判断。我们认为，2022 年以来公司毛利率已有显著改善，建议后续关注同店趋势和降本提效下的利润修复弹性。①门店调优：公司通过精选+优选优质门店物业、淘汰关闭部分尾部门店，开启门店迭代时代，减缓开店速度，但提高门店质量；②强化生鲜供应链：生鲜板块垂直管理，采用长短半径机制，搭建生鲜自有平台“富平供应链”，提高源头直采渗透率；食品用品强化与品牌商协同。③打造数字化中台：2022 年完成YHDOS 系统全面上线，提升全流程数字化运营效率。

    更新盈利预测：我们预计2023-2025 年归母净利润各4.51 亿元（-13.4%）、9.97 亿元（-4.4%）、11.93 亿元，同比增长116.3%、120.9%、19.6%；当前市值对应2023-2025年PS 各0.35 倍、0.33 倍、0.32 倍。考虑到公司净利率仍在修复初期，我们维持PS 估值方式，给予2023 年0.5 倍PS，对应合理市值439 亿元（-9.3%），目标价4.84 元（-9.4%），维持“优于大市”的投资评级。

    风险提示。线上业务的不确定性，行业竞争加剧，投资收益和减值损失等的不确定性。