去年四季度以来，投资人对于运营商转型发展关注度、了解程度逐渐加深，但对于运营商产业数字化前景尚未形成共识，同时，投资人也较为关心如何看待当前电信运营商估值。近期，我们参与了2023 年移动云大会、中国电信2023 数字中国·云生态大会，并组织运营商与投资人的交流，本篇报告尝试对运营商产数前景、当前估值水平做研究、反馈如下。
理由
从电信运营商到信息基础设施运营商。市场较为关注运营商云计算前景、数据要素影响，及运营商人工智能布局，我们认为：云计算市场空间广阔，运营商云中长期市占率有望继续提升。1）运营商业务基本盘为政府、大型企业，中小企业客群占有率竞争对运营商影响有限；本次运营商云降价为常态化短期促销活动，与互联网厂商下调云产品资费存在差异；2）我国云计算市场空间广阔，“算+网”独特禀赋、国央企数字化转型、东数西算政策、自研能力提升驱动运营商云继续快速发展，中长期来看运营商云市场份额有望继续提升。人工智能浪潮下，运营商作为算力基础设施运营商有望受益。1）智算算力适合于集中部署、“东数西算”，我们认为运营商有望受益于智算需求提升；2）运营商积极探索AI应用，对内提质增效，对外提供算法服务变现。数据要素市场化，运营商具有三方面机会：1）提供数据归集、开发、交易流通所需算力；2）积累大量高价值数据，探索脱敏数据变现机会；3）提供数据要素服务平台，促活数据运营交易。
港股估值水平仍较低。1）历史期对比：股息率仍处于十年期历史高位，与2020 年12 月外资持仓大幅降低时期的股息率水平接近。中国移动港股2023E股息率8.3%、中国电信H股2023E股息率7.0%，能够为投资人提供稳健的投资回报。2）海外对比：国内运营商估值仍低于海外运营商。中国移动、中国电信港股交易于23E 2-3x EV/EBITDA，欧美电信运营商交易于5-8x 23E EV/EBITDA。首先，国内、海外运营商ROE存在差距，但主要来自于杠杆水平，国内、海外运营商利润水平、资产周转率相对可比。其次，海外运营商曾尝试云计算业务，后由于产品研发竞争力及网络资源较弱、IDC业务难以扩展等原因退出市场，我国运营商第二曲线动能优于海外。我们认为我国运营商尤其港股运营商估值尚存在提升机会。
盈利预测与估值
我们维持中国移动（A股、港股）、中国电信（A、H股）跑赢行业评级及2023、24 年盈利预测不变。采用分部加总估值法，维持中国移动A股110元目标价（上行空间21%），港股85 港元目标价（上行空间32%）；维持中国电信A股8.3 元目标价（上行空间42%），H股5.8 港元目标价（上行空间43%），当前估值均具有较强吸引力。
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