核心观点：8 月PMI 连续第三个月小幅回升，除就业外，制造业PMI 各项指标全面回升，显示出这一轮稳增长政策初步见效，下一步随着房地产相关政策逐步落地，经济需求仍将持续改善。具体来看，告别7 月偶然因素影响，制造业生产环比大幅提高1.7 个点至51.9%；新订单指数回升0.7 个点至50.2%，自4 月以来首次回到扩张区间，并且需求与价格共振上行，经济或正经历前期持续偏弱需求的释放进程。往后看，房地产政策仍在持续落地中，有望带动9-12 月需求端改善。
产需：需求指数升至扩张区间。8 月制造业PMI 为49.7%，较前月上升0.4 个百分点。生产指数和新订单指数分别为51.9%和50.2%，分别较前月上升1.7 和0.7个百分点，制造业产需景气水平继续向好。生产PMI 在50%的荣枯线以上明显上升，新订单指数自3 月以来时隔四个月再次回升到荣枯线上，偏弱的需求或已来到回升拐点。进一步来看，8 月新出口订单指数为46.7%，较前月回升0.4 个百分点，是连续5 个月下降后首次回升，但仍处于较低水平；8 月在手订单指数为45.9%，较前月回升0.5 个百分点。PMI 需求指数的回升主要由小型企业驱动，8 月小型企业新订单和新出口订单指数分别上升1.7 和2.4 个百分点，延续前月低位基础上大幅改善态势；大型企业新订单和新出口订单指数也进一步上升至51.6%和48.6%；中型企业新订单指数回升至荣枯线上，边际出现改善迹象，整体上看内需出现改善迹象；但8 月大中小型企业新出口订单指数均仍在荣枯线下。7 月美国和欧元区PMI 初值分别为47.0%和43.7%，呈现一降一升的分化态势，但均仍处于收缩区间，外需仍然偏弱。从行业看，农副食品加工、化学原料及化学制品、汽车等行业生产指数和新订单指数均高于53.0%以上的较高水平，产需扩张态势较好。
价格：两个价格指数接连升至荣枯线上，8 月CPI 或回正。8 月原材料价格指数为56.5%，较前月上升4.1 个百分点；产成品价格指数为52.0%，较前月上升3.4 个百分点。原材料价格和产成品价格继续大幅上升，继前月原材料价格指数上升到荣枯线以上，原材料价格转向上行后，8 月产成品价格指数也上升至荣枯线上，产成品价格也转向上行，8 月CPI、PPI 或双双上行，再次确认7 月或将成为年内唯一CPI、PPI 双双增速为负的月份。从行业看，农副食品加工、石油煤炭及其他燃料加工等行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数处于60.0%以上高位，环比均大幅上升超过7 个百分点，食品和燃料这两个对CPI 贡献较大分项价格指数的大幅上升或将对8 月CPI 增速回升起到支撑作用。
库存：需求改善、价格上升，转向补库时点或提前。8 月原材料库存指数为48.4%，较前月回升0.2 个百分点，产成品库存指数为47.2%，较前月回升0.9 个百分点。
原材料和产成品库存指数双双回升，但仍处临界点以下，指向企业主动去库仍在继续，但库存降幅或延续7 月以来连续收窄态势；另一方面8 月PMI 价格指数继续大幅上升，价格因素也会对库存增速起到一定支撑作用。从库存周期的运行上看，主动去库虽然仍在持续，但去库节奏继续放缓，8 月新订单指数回升到荣枯线上指向需求边际改善，7 月政治局会议以来稳增长一系列政策对内需的拉动初步见效，叠加经济内生动能的持续恢复，8 月PMI 产成品库存指数回升显著快于原材料库存指数，PMI 生产指数在荣枯线上再次明显上升，继前月企业预期明显好转后8 月企业生产加快的基础上产成品库存指数的较大幅度回升对库存周期的运行而言是较为亮眼的信号，本轮库存周期由去库转向补库的时点或在需求的驱动下提前。
结构：内需改善带动中小企业景气指数回升。8 月大型企业PMI 为50.8%，较前月上升0.5 个百分点，大型企业景气水平继续处于扩张区间，拉动PMI 继续回升； 中型企业PMI 为49.6%，较前月上升0.6 个百分点，中型企业景气指数继续回升，已接近荣枯线；小型企业PMI 为47.7%，较前月回升0.3 个百分点，小型企业新订单和新出口订单指数双双连续两个月大幅上升支撑了小微企业景气度降幅继续收窄。7-8 月中小型企业景气回升，追赶大型企业恢复节奏，稳增长发力后内需的持续恢复或将带动中小企业景气继续回升。
非制造业：服务业景气继续回落，建筑业景气大幅回升。8 月服务业商务活动指数为50.5%，较前月下降1.0 个百分点，但仍位于荣枯线以上，继续保持恢复发展态势，8 月北方部分地区强降水导致洪涝现象，导致暑期消费需求对服务业景气指数的支撑弱于前月，但8 月消费对服务业增长的拉动作用依然较为明显，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理、文化体育娱乐等行业商务活动指数连续两个月位于55.0%以上较高景气区间；建筑业商务活动指数为53.8%，较前月上升2.6 个百分点，一方面8 月初北方部分地区洪涝过后建筑维修等需求增加，另一方面，国务院关于今年以来预算执行情况的报告中明确提出今年新增专项债券力争在9 月底前基本发行完毕，8 月地方政府债发行量明显增加，专项债对应的建设项目或加快落地，支撑三到四季度建筑业景气。
预期：内需的理想与现实双双向好。8 月制造业生产经营活动预期指数为55.6%，继前月大幅回升1.7 个百分点后继续上升0.5 个百分点；建筑业业务活动预期指数为60.3%，较前月回落0.2 个百分点，服务业业务活动预期指数为57.8%，较前月回落0.9 个百分点，但二者均仍位于高景气区间。随着7-8 月一系列稳增长政策密集*，政策措施逐步落地，企业信心明显恢复。从行业看，除纺织业外，其他行业生产经营活动预期指数均位于景气区间，尤其是农副食品加工、汽车等行业位于60.0%以上高位景气区间，企业端对后续内需恢复的预期较好。
展望：随着房地产相关政策逐步落地，经济需求仍将持续改善。8 月PMI 继续小幅改善，主要得益于价格指数继续大幅上升和新订单指数回升至扩张区间。向后看，需求端改善或将持续，8 月新订单指数回升至荣枯线上，而新出口订单指数仍在收缩区间，内需的恢复节奏更快于整体需求，外需仍面临相当的不确定性；内需或在三到四季度持续向好，前期经济恢复进程中持续偏弱的需求在促消费政策落地推动下有所释放。房地产政策仍在持续落地中，有望带动9-12 月需求端改善。
另一方面，PMI 价格指数6-8 月连续快速回升，8 月CPI 同比增速大概率回正，通胀或已开启反转。
风险提示：房地产市场弱于预期；海外经济体货币政策超预期收缩导致出口压力加大；通胀弱于预期。
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