制造业PMI 重回扩张区间，反向指标拉动明显。制造业景气度自5 月低点以来持续回升，9 月全国制造业PMI 录得50.2%，为今年4 月以来首次升至扩张区间，产需两端的景气度双双延续线上升势，均处今年4 月以来新高，目前仍不及一季度水平。本月制造业景气度回升的拉动力有所转变，一方面是供需改善程度放缓，对PMI 上行的拉动减弱；另一方面，作为反向指标的供应商配送时间指数本月回落0.8 个百分点，回落程度年内仅次于今年3 月的1.2个百分点，贡献PMI 回升的约25%。供应商配送时间指数线上回落，制造业原材料供应商交货时间有所延长，反映经济供不应求，是景气度回升的表现。
出口大幅改善是本月制造业的亮点。从需求端看，本月外需强，内需弱。
9 月新订单指数低位回升1.1 个百分点，远高于历年同期的均值水平，仅次于2020 年同期的1.7 个百分点。其他指标也对外需改善形成佐证，一是本月中、小型企业新出口订单指数分别上行3.5 和0.4 个百分点，而大型企业该指数走平。新订单指数则是大型企业回升1.1 个百分点，而中、小型企业分别回落0.*0.4 个百分点。二是美、英两国9 月制造业PMI 均有回升。三是本月货运流量、公共物流园和主要快递企业分拨中心吞吐量指数均升至去年4 月以来的新高，供应商配送时间延长，产成品库存回落，或均是出口明显拉动的结果。
9 月新订单改善程度放缓而新出口订单改善加快，表明9 月内需有所走弱，9月进口指数回落也是印证。
非制造业景气度止降回升，结构有变。9 月非制造业及其中的服务业商务活动指数自今年4 月以来首现回升，驱动因素有所转变。服务业方面，暑期结束，出行、接触类服务业景气度回落，服务业景气度上行受到信息技术、交运仓储(受益于出口改善、货运流量走高)和地产服务(受益于地产成交改善) 等生产*业改善支撑。建筑业景气度延续上行，但从中观高频数据看，景气驱动因素或由基建切换至房建。一方面是9 月专项债发行量较8 月放缓，石油沥青装置开工率9 月均值较8 月也有回落。另一方面，9 月纯碱开工率环比8月上行，水泥磨机运转率9 月环比8 月也有上行，或意味着房建施工端有所改善。
前期对于经济构成拖累的出口和地产均在9 月有回暖迹象。展望来看，9 月末乃至10 月，一方面，“双节”长假再度提振出行、接触类消费（这部分因素并未反映在9 月PMI 中）；另一方面，10 月地方专项债发行仍有额度，对基建链形成支撑；此外，美国库存周期由去库切换至补库，对我国出口形成拉动，前期对于经济是主要拉动的出行、接触类服务业和基建景气度再度回升，与拖累因素改善形成共振，经济恢复的内生动能有望继续增强。也要警惕原材料成本高和资金紧张对于制造业企业的制约。
风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。
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