业绩回顾

    　　3Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩，实现收入341.9 亿元，同比+4.8%，环比+16.4%；实现归母净利11.5 亿元，同比-2.7%，环比+66.3%。1-3Q23 收入同比+10.1%至869.3 亿元，归母净利同比+7.1%至22.5 亿元，符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　1、下游弱景气背景下水产料销售显韧性，禽料、猪料维持较快增长。我们认为，1）饲料业务：水产料方面，水产价格低迷影响养殖户投料积极性，我们预计公司水产料销量或显韧性；禽料方面，随禽养殖利润回升，禽料或延续量利齐升趋势；猪料方面，随公司客户聚焦家庭农场战略及平台化销售策略持续深化，我们预计销量或较快增长。2）生猪养殖：公司通过外购仔猪套保方式打造生猪养殖平台，在低猪价背景下成本可控，出栏保持稳健。此外，生猪养殖为猪饲料打造服务体系优势持续显现，业务价值不断提升。

    　　2、成本压力下公司饲料配方技术优势凸显，吨利或仍维持较好水平。我们认为，1）毛利端：据iFinD，3Q23 豆粕/鱼粉均价同比+4%/+41%，行业面临高成本压力，凸显公司饲料研发配方优势，我们预计公司饲料吨利或仍维持较好水平。由于去年同期猪价较高，生猪养殖毛利率存高基数，3Q23 公司综合毛利率同比-0.9ppt 至8.4%。2）费用端：公司注重财务质量，费用率基本维持稳定，3Q23 销售/管理/财务费用率同比分别+0.24/+0.03/-0.08ppt 至1.9%/1.9%/0.3%。3）生猪养殖：3Q23 猪价环比小幅回升，套保、减值转回综合影响下我们预计生猪养殖业务或实现环比扭亏。综合影响下，公司3Q23实现净利率3.4%，同比-0.3ppt，环比+1ppt。

    　　3、看好高原料成本、低水产价格背景下，具备配方优势及运营管理优势的水产料龙头份额加速提升。我们认为，1）饲料业务：在行业面临高成本压力且传导不畅背景下，中小饲料企业调整低成本配方或影响终端养殖质量，影响年末饲料回款及中长期客户粘性。海大依托自身长期沉淀配方优势、内部精细化管理优势及规模化采购成本优势，有望在保持高质量饲料基础上保持产品性价比，结合种苗、动保、饲料黄金三角模式深度绑定养殖户，加速提升市场份额。2）生猪养殖：据钢联，3Q23 仔猪价格累计下跌49%至202 元/头，我们预计公司外购仔猪套保模式有望在1Q24 保持盈利。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持盈利预测不变，当前股价对应2023/24 年分别23/17 倍P/E，维持跑赢行业评级与目标价58 元不变，对应2023/24 年分别32/23 倍P/E，较当前股价有37%上行空间。

    　　风险

    　　水产价格持续低迷，原材料价格波动，动物疫病风险。