数据观察：6月通胀数据有何特点？

　　6 月CPI 同比0.1%，较上月上行0.2pct，从负值区间转至正值区间。CPI 环比下降0.1%，环比值位于历年同期较高水平，降幅较上月收窄0.1pct。PPI 同比-3.6%，较5 月变动-0.3pct，降幅有所回落。环比下降0.4%，降幅已连续4月未改变。

　　CPI 由负转正，核心CPI 延续上涨趋势，需求或在回暖，但并不均衡。CPI 同比涨幅强于核心CPI，主要是能源项的拖累减弱导致。受加拿大野火减少原油生产、俄乌紧张局势、以伊地缘冲突影响，国际油价走高，输入性因素导致国内油价上行。而去除食品和能源的扰动后，核心通胀同比仍延续上涨，或反映需求在回暖。但具体来看，消费需求的回暖主要由交通、通信、房租、水电、家用器具等分项支撑（环比涨幅高于往年），其中交通项是受到能源上行的带动，而衣着、教育、旅游、家庭服务等领域CPI 环比均出现下降，反映需求回暖仍不均衡。

　　服务CPI 持续增长，消费品CPI 继续修复，需求结构继续从食品向消费和服务转移。本月CPI 结构性的表现仍好，消费CPI 降幅收窄，而服务CPI 增长已持续5 个月，且同比值继续维持上月0.5%的水平。食品类价格维持稳定运行区间，鲜菜价格上涨带动食品CPI 降幅收窄。结构上看，需求仍在从基础保障领域向服务消费领域转移。

　　生活资料PPI 环比走弱，原因为补贴断档期导致需求从政策驱动领域扩散至其它生活资料领域的复苏通路较前月走缓。由于6 月处于财政资金下发的断档期，导致耐用消费品环比下跌。6 月CPI 数据虽整体上行，但并不均衡。价格走强的分项（交通、通信、房租、水电、家用器具）与PPI 关联度较弱。而能源上行与通信水电等刚需支出价格的提升，造成了对工业品消费的挤压，反映实际需求的分项如衣着、教育、旅游、家庭服务等反而走弱，故传导至PPI 的表现并不强。

　　外需压制加工工业价格，而国际原油输入性因素带动上游价格修复，PPI进入弱平衡状态。6 月PMI 外需订单下滑显示外需回落，导致加工工业PPI环比走弱。高温限制基建开工，造成需求落后于材料供给；新能源替代和产能过剩导致的煤炭价格走低等，继续构成PPI 价格的减项，但国际原油价格上涨，输入性影响对国内相关行业价格的拖累有所修复，采掘工业、原材料工业等上游通缩缓和。

　　深度视角：6 月物价数据有何启示？

　　居民收入端来看，房租水平同比降幅自3 月收窄至-0.1%后，连续4 月维持该水平不变。由于房租价格与居民收入相关，房租企稳趋势走平或预示收入改善趋势陷入停滞，而收入修复正是驱动总需求复苏与物价水平回正的核心动能。

　　企业活动迹象看，猪肉价格6 月同比跌至-8.5%，环比跌至-1.2%。本月猪肉供应充足、叠加进口猪肉进一步扰动，猪肉价格下跌一方面主要由供给过剩导致，但同样也反映6 月猪肉需求在收缩，工厂用工需求或存在结构性下降。关税冲突虽已放缓，但前几月对企业利润的持续挤压仍对经济造成滞后影响，6 月小企业PMI 大幅下跌，制造业及服务业PMI 就业亦下跌，印证6 月猪肉需求的收缩。另外，酒类价格环比下降0.3%，降幅持平近5 年同期。鉴于酒类消费通常与小企业商务活动相关联，故暗示了小企业商务活跃度仍偏弱。

　　企业价格传导模式来看，6 月家用器具价格上涨预示的价格转嫁或是政策窗口期的幻觉。家用器具CPI 环比上升或是由于6 月处于补贴资金的断档期，厂商调价所致。头部品牌的价格模式为“上调标价、补贴抵扣”来实现名义涨价，而6 月多地补贴额度耗尽，导致补贴抵部分6 月出现下降，导致最终商品价格的上涨。补贴断档期提价或仅是库存压力转嫁的博弈行为。

　　高频数据看，国际油价出现继续下行趋势，下阶段PPI 面临向下压力。其它方面，南华工业品价格边际开始回升，螺纹钢价格依然持续走低，虽第三批3000 亿两重资金已下达，但高温天气限制了需求释放、落地成实物施工有限。玻璃价格继续走低，地产尚无改善迹象。

　　未来展望：透过6 月通胀数据，我们看到怎样的趋势？

　　当前CPI 在外部干扰项边际降低的背景下，实现了向上突破，但需求面临复苏不均衡格局，修复趋势仍待巩固。高频数据显示国际油价已开始回落，局部地缘冲突缓和，7 月油价重心下移或是大概率事件，或带动下月CPI回落。7 月下一批财政资金开始到位，CPI 家用器具分项或将出现下跌，而财政补贴断档导致向其它行业的传导降速，叠加本月其他领域消费被挤压，故下月其它领域的价格修复仍要观察。而企业活动迹象来看，持续的利润压缩格局导致小企业景气度下滑、就业下降，收入端贡献的消费需求仍不乐观。

　　PPI 供给