周三上午统计局公布数据显示6 月CPI 同比上涨0.1%，预期持平，前值降0.1%；6 月PPI 同比下降3.6%，预期降3.2%，前值降3.3%。具体来看：

　　一、金价和油价扰动背后，两个价格核心关注问题

问题一：核心CPI 回升是金价带动，还是需求端回暖？

　　拆解核心CPI 的构成，得出服务占比稳定在55%，核心消费品占比为45%，黄金占比为0.55%，结合各分项价格变动可推算出2025 年上半年核心CPI 环比累计上涨0.5%，其中黄金拉动0.13%，服务拉动0.17%，剔除黄金的其他核心消费品拉动0.2%，体现出今年促消费政策对服务和核心消费品的需求拉动作用，黄金助涨了核心CPI 但并非主要因素。需要注意的是剔除黄金后的核心消费品环比二季度弱于一季度，关注新一轮消费刺激政策可能再次出台。

　　问题二：6 月油价大幅上涨，为何PPI 同比反而下行？

　　6 月PPI 环比继续保持-0.4%的降幅，原油价格上涨9%约拉动PPI 0.3 个百分点，但国内生产淡季和“抢出口”效应的弱化抵消了这一作用。

　　（1）国内生产淡季：根据统计局通稿，黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业、煤炭相关行业和电力热力生产和供应业共影响PPI 环比下降约0.33 个百分点，与油价的拉动作用基本抵消。

　　（2）“抢出口”效应弱化后，部分出口行业价格继续下降：出口交货值占营业收入占比靠前的出口型行业价格有所下降，例如PPI 中权重占比最高的计算机、通信和其他电子设备制造业（出口交货值占营业收入在78%附近）6 月价格下降0.4%，处于8%分位数；出口交货值占营业收入在20%以上的企业披露6 月PPI 环比的中位数为-0.2%（环比-1pct），分位数中位数为12%（环比-18%）。

　　二、6 月CPI：食品好于季节性，油价、金价支撑环比回升，同比上行至0.1%

1、环比上行至-0.1%：2025 年6 月降水影响下食品好于季节性，油价、金价支撑CPI 环比回升，影响CPI 环比变动从高到低依次是：能源（0.01pct）＞服务（0）＞核心消费品（-0.01pct）＞畜肉（-0.02pct）＞生鲜（-0.07pct）。

　　2、食品项环比：回落至-0.4%附近、强于季节性，影响CPI 下降约0.09 个百分点。（1）畜肉：供大于需格局下猪肉价格下降1.2%。（2）生鲜：鸡蛋和鲜果是拖累项，受伏季休渔期以及高温、降雨较常年同期偏多影响，水产和鲜菜价格支撑食品项表现好于季节性。

　　3、非食品项环比：环比回升至0 附近。（1）能源：汽油价格上涨0.4%；（2）核心消费品：衣着和汽车是主要拖累项，金价是主要支撑项；（3）服务：旅游弱于季节性，毕业季房租上涨，服务整体价格变化不大。

　　三、6 月PPI：国内生产淡季叠加部分出口行业拖累，同比回落至-3.6%

1、PPI 环比：降幅维持在-0.4%附近，主要受生产资料拖累，生活资料也有所弱化。6 月生产资料价格下降0.6%（持平），其中采掘工业价格下降1.2%（+1.3pct），原材料工业价格下降0.7%（+0.2pct），加工工业价格下降0.5%（-0.2pct），合计影响PPI 下降约0.42 个百分点；下游的生活资料价格转负，其中食品价格下降0.3%（-0.2pct），衣着价格持平（-0.2pct），一般日用品价格上涨0.1%（持平），耐用消费品价格转为下降0.1%（-0.2pct）。

　　2、分行业：（1）工业生产者行业中价格下降的行业数量仍在三分之二附近。

　　（2）支撑项：原油产业链。（3）拖累项：一是建材相关等原材料制造业，开工淡季表现偏弱；二是煤炭、电力等能源价格，绿电增加带动降成本；三是电子设备、电气机械、纺织等出口相关行业。

　　风险提示：大宗商品价格超预期上涨，测算存在误差仅供参考。