投资低位继续走弱，开工、竣工降幅暂时收窄。从2025 年1-6 月累计来看，投资同比-11.2%，较前值-0.5pct；新开工同比-20.0%，较前值+2.8pct；施工同比-9.1%，较前值+0.1pct；竣工同比-14.8%，较前值+2.5pct。6 月单月来看，投资同比-12.9%，较前值-0.9pct；开工同比-9.4%，较前值+9.9pct；竣工同比-1.7%，较前值+17.8pct。我们认为，目前房地产行业投资端依然较弱，尤其短期拿地偏弱，并考虑到本轮周期中供给主体的过度出清及补库存的困难，从而导致后续投资仍将处于偏弱状态，并且预计投资修复节奏也将显著慢于以往周期。我们维持2025 年预测：投资同比-11.0%、开工同比-15.1%、竣工同比-20.0%。

　　销售量价双双走弱，销量降幅扩大、均价下跌。从2025 年1-6 月累计来看，销售面积同比-3.5%，较前值-0.6pct；销售额同比-5.5%，较前值-1.7pct；销售均价同比-2.1%，较前值-0.4pct。6 月单月来看，销售面积同比-5.5%，较前值-2.2pct；销售金额同比-10.8%，较前值-4.8pct；销售均价同比-5.6%，较前值-2.8pct。我们认为，目前房地产销售端处于筑底阶段，预计行业积极政策推动需求修复，并且收储和城中村改造等也将推动销售面积提升，而供给主体的过度出清及补库存的困难将在供给端约束销售修复，因而判断销售或在短期维度仍处于需求中枢之下，导致总量仍偏弱，但结构有弹性。我们维持2025 年预测：销售面积同比-4.5%、销售金额同比-6.5%、销售均价同比-2.0%。

　　资金来源降幅收窄，融资资金走强、销售回款走弱。从2025 年1-6 月累计来看，资金来源同比-6.2%，较前值-0.9pct。6 月单月来看，资金来源同比-9.7%，较前值+0.4pct。

　　从6 月单月各资金来源同比来看，国内贷款同比+11.8%，较前值+24.9pct；自筹资金同比-7.2%，较前值+1.5pct；定金及预收款同比-16.7%，较前值-3.9pct；个人按揭贷款同比-22.9%，较前值-14.4pct。6 月资金来源同比降幅有所扩大，融资资金中，国内贷款增速由负转正，自筹资金降幅收窄；销售回款中，定金及预收款和个人按揭款降幅均扩大。我们认为，预计后续房地产资金来源仍处于略偏紧状态，但随着近期行业政策的持续放松，预计资金来源也将逐步改善。

　　投资分析意见：投资销售两端走弱，期待更大力度的止跌回稳政策，维持“看好”评级。我们认为我国一二手房总成交已稳、并已持续稳定近3 年，但量价并未如期进入正向循环，近期中央对房地产止跌回稳表态从“持续巩固”调整为“更大力度”，意味着“止跌回稳”仍是政策主基调，并修复居民资产负债表是关键，预计新一轮支持政策或将出台，可能包括：房贷降息、加量好房子、优化收储、推进城改等，其中好房子政策将开辟新发展赛道，将助力优质房企率先进入底部拐点时刻，推动经营模式由金融业转向制造业，从而迎接PB-ROE 的向上突破。我们维持房地产及物管“看好”评级，推荐：1）产品力房企：建发国际、滨江集团、华润置地、建发股份，关注绿城中国、中国金茂；2）低估值修复房企：新城控股、越秀地产、招商蛇口、保利发展、中海外发展、龙湖集团、华发股份，关注金地集团；3）二手房中介：贝壳-W，关注我爱我家；4）物业管理：华润万象、绿城服务、招商积余、中海物业、保利物业。

　　风险提示：调控政策再收紧，销售和融资资金再趋紧，收储推进低于预期。