2022 全年行业利润总额同比提升44%，5 月吨煤利润创247 元/吨的历史峰值，23Q1 利润总额和吨煤利润有所回落。截至2022 年底，行业利润总额累计同比+44.3%，全行业吨煤利润227 元/吨，较21 年底提升54 元/吨，5 月行业吨煤利润达到历史峰值247 元/吨。截至2023 年3 月底，行业利润总额累计同比-4.9%，全行业吨煤利润195 元/吨，较22 年底降低32 元/吨。

    2022 年35 家样本公司归母净利合计2515 亿元（同比+53%），23Q1 归母净利合计648 亿元（同比+4%）。披露产销量数据的26 家煤炭上市公司中，2022年均价/吨煤成本/吨煤净利平均+19.4%/6.7%/45.8%。分煤种看，2022 年动力煤企业均价/吨煤成本+18.1%/5.0%，平均吨煤净利约171 元，同比+37.9%；焦煤企业均价/吨煤成本+23.3%/9.8%，平均吨煤净利约204 元，同比+75.7%。

    2022 年，样本上市公司营业收入/成本同比分别+9.8%/1.2%，毛利率同比上升5.5pct，归母净利合计2515 亿元，同比+52.7%，剔除中国神华后归母净利合计1819 亿元，同比+58.9%。23Q1 样本上市公司营业收入/成本同比分别-0.02%/+1.0%，毛利率同比下滑0.7pct；归母净利为647 亿元，同比+3.6%；剔除电力及运输板块占比较大的中国神华为461 亿元，同比+6.0%。

    23Q1 行业债务规模创4.5 万亿的历史新高，22 年行业资产负债率下行，现金流继续改善，资本开支有所提升，仍延续39%的高分红比例。1）资产负债结构：截至2023 年3 月底，行业债务规模总量为4.50 万亿元，达到历史新高。

    截至2023 年2 月底，全行业资产负债率为59.72%，较2022 年底的60.71%下降0.99pct，2022 年行业资产负债率整体呈下降趋势，债务结构明显改善。2）资本开支：2022 年35 家样本公司合计资本开支1256 亿元，较2021/2020 年增加347/335 亿元，为2015 年以来首次超1000 亿元，体现了企业盈利好转后投资意愿有所增强，加大对煤炭资源开发支出或新能源转型。3）分红：2022年26 家样本公司分红总额高达1388 亿元，达到历史新高，占归母净利比例高达56.4%。2022 年样本公司平均分红率为39%，延续行业高分红的传统。

    煤价展望：煤价中枢和稳定性提升。动力煤方面，23 年随着供给进一步释放，供需矛盾较22 年继续缓和，叠加下游库存逐步积累，煤价中枢或高位略有回落，但仍有望维持1000 元左右高位，不具备趋势向下压力。长协方面，“双轨制”

    煤价严重影响产业链效率，为保证上下游长期稳定供应关系，在电厂长协覆盖比例逐步改善背景下，长协价格有望逐步上行。我们预计23 年长协均价有望维持在700 元/吨以上、市场均价1000 元/吨区间高位波动。焦煤方面，供给端新增产能少，产能利用率进一步提升空间有限，焦煤国内供给较为刚性。蒙煤进口虽已恢复至历史高位附近叠加俄煤进口增加，但同样其他进口来源也会减少，即使澳煤恢复进口总量增长或也有限。需求端，与地产关联度高，短期仍处低位，预计维持在2500 元/吨左右区间低位波动，若边际出现改善弹性可期。

    投资策略：我们认为，23 年需求有望回升，行业基本面稳健，煤价中枢有望维持高位，继续看好板块业绩中枢上移+估值提升机会：1）受益于年协价格上移+产量增长有望带动企业业绩中枢继续上行的资源禀赋优势突出、业绩稳健高分红的动力煤白马龙头公司：中国神华、陕西煤业、兖矿能源；2）需求预期改善带动的焦煤板块机会，建议关注山西焦煤、潞安环能、平煤股份、淮北矿业；3）新能源转型公司：华阳股份、电投能源；4）受益煤炭产量增长和投资增加的煤机等设备类公司：天地科技、郑煤机。