4 月通胀数据进一步下行，CPI 同比录得0.1%，低于3 月的0.7%，亦低于彭博一致预期的0.3%，其中食品烟酒对同比的贡献回落0.4 个百分点，解释了CPI 同比下滑的约八成。此外，4 月CPI 环比录得-0.1%，略低于季节性均值0%（17-22 年除20 年，下同），或显示内需回升偏弱； PPI 同比较3 月的-2.5%进一步下行至-3.6%，亦低于彭博一致预期的-3.3%，环比较3 月的0%下行至-0.5%，基本符合我们高频拟合日度PPI 显示的同比继续回落的趋势。其中生产资料价格回落形成拖累，特别是石油天然气、煤炭去年同期基数较高。

    　　CPI 同比继续回落的部分原因是去年4 月物流成本及油价高企带来的基数走高，具体看：

    　　食品CPI 同比从3 月2.4%回落至0.4%。其中，鲜菜价格同比下滑13.5%、拖累同比约0.3 个百分点，而CPI 猪肉分项同比从3 月9.6%下行至4%，对CPI 同比贡献回落约0.1 个百分点；非食品CPI 同比较3 月同比下行0.2 个百分点至0.1%，主要拖累项为交通通信（同比下降3.3%）、对CPI 同比的拖累从0.2 个百分点加剧至0.4 个百分点。其中，汽车等耐用品受厂商去库存影响，燃油小汽车、新能源小汽车和家用器具价格分别下降1.0%、0.9%和0.6%。手机受电子产业周期下行的影响，价格也持续低迷；而受去年同期高基数影响，国内汽/柴油价格同比均下降1.7%。

    　　值得注意的是，清明假期出行需求增加，服务类价格回升较为明显：

    　　交通工具租赁费、飞机票、宾馆住宿和旅游价格均有上涨，涨幅在4.6%—8.1%之间。

    　　环比而言，4 月CPI 环比-0.1%略低于环比历史均值0%，核心CPI 环比较3 月的0%略回升至0.1%，但仍低于历史均值（0.25%），显示内需回升动能偏弱。如我们在《1 季度GDP数据发布后的5点思考》（2023/4/20）中分析，1 季度居民可支配收入增长从去年4 季度的2%回升至1 季度的3.8%，但增长低于5%的名义GDP 增长，1 季度新增城镇就业较20/22 年同期偏强，但仍弱于疫情前/2021 年水平，显示劳动力在疫情后以较快的速度返回工作岗位，但劳动岗位的恢复和收入增长爬坡仍需要时间。

    　　4 月PPI 同比增速从3 月的-2.5%下行至-3.6%，去年同期石油天然气、煤炭的高基数带来较大影响——去年4 月石油行业开采/加工价格同比增速高企于48.5%/38.7%，煤炭开采同比抬升至53.4%。PPI 环比较3 月的0%下行至-0.5%、煤炭、石油加工、黑色有色、计算机环比回落较多。

    　　具体看：

    　　生产资料价格同比下降4.7%，拖累PPI 约3.7 个百分点；而生活资料价格同比上涨0.4%，提振PPI 约0.1 个百分点。其中，食品、衣着及一般日用品同比小幅上涨0.4%-2%，但耐用消费品价格下降0.6%。

    　　环比而言，黑色采掘/加工等行业价格环比增速从3 月的2.4%/1.3%回落至-0.1%/-1.0%。

    　　此外，衣着和一般日用品价格均持平，耐用消费品价格环比下降0.3%，特别是汽车（-0.2%）、计算机（-0.7%）等价格环比处于低位。

    　　通胀的进一步回落显示内需回升环比动能或在放缓，向前看，服务类消费定价权有望继续上行，核心通胀有望随收入回升而企稳上行：五一人均旅游消费数据已超2021 年水平，需求大幅回升叠加服务业去产能抬升节日酒店、电影票、机票等供给较紧的服务业价格，可能会对5 月非食品CPI 有一定提振；但另一方面，猪肉价格/油价5 月或仍在低位，耐用品需求亦待修复。5 月1-10 日猪肉批发价受收储提振小幅上行0.3%，但在当前的供需格局下，尚未出现明显的价格回升态势，布伦特油价受欧美金融风险影响回落5.6%，我们的日度高频拟合PPI 指数显示，截至5 月10 日PPI 同比或将继续回落。

    　　此外，海外经济衰退的“靴子”仍未落地，货币政策短期可能维持宽松。虽然中国出口产业链在性价比上的相对优势较为突出，但海外金融脆弱性可能继续暴露，叠加地缘政治风险、美国债务上限风波，外需仍然不容乐观。短期内国内相关支持政策难言收紧、货币及财政政策或仍将保持稳健，而在美联储转为降息之后，货币政策降息空间有望进一步打开。