购物中心在供给侧迎来进一步的供给增长。和住宅不同，经营性物业的分化十分明显。短期关店相对较为严重，企业招商和运营迎来进一步的挑战。购物中心作为连接消费者与消费场景的重要集合平台，精准定位本地客群、招商满足客群需求的业态是商管核心。我们从业态布局、本地客群出发，构建门店业态、消费客单价、线上关注度三大类指标，优选商管标的。

    　　疫后商圈迎来变革奇点，拓宽REITs 试点盘活存量资产。参考日美英，购物中心是房地产行业少有的具备抗周期、稳定增长属性的资产；3 月24 日，证监会发布《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》，提出将消费基础设施纳入REITs 市场，意在提振消费，盘活资产。供需两侧，供给增长，赢商网数据显示，2023 年全国全年预计新开购物中心1166 个，人均面积将提升至0.47 平方米；需求旺盛，大众点评及百度指数官网显示，2023 年4 月购物中心线上热度同比增长78%。短期关店严重，根据赢商网、大众点评、联商网、高德地图的数据，受前期疫情干扰，2023 年4 月较2021 年12 月，我们统计 23座重点城市内购物中心的门店总量削减14%。今年3、4 月已呈现门店数量增加趋势，购物中心进入业态置换期。精准把握区域客户群体，招商直面客户需求的业态成商管核心。

    　　如何布局直面客户需求的业态？——拥抱新消费，招商适应年轻消费的优质消费品牌。2022 年，线下消费疲软的大背景下，门店削减的背后是疫情影响与消费趋势变迁的复合作用。根据赢商网、大众点评、联商网、高德地图的数据，我们统计21M12-23M4 重点城市中零售业门店数量削减22%，而悦己类如美业、室内运动正增长。布局适应消费趋势的业态可带动购物中心客流，根据赢商网、大众点评、百度指数的数据，我们对4000+购物中心按照场内新消费门店数量划分，2023 年3 月单个购物中心内新消费门店数量由10-19 个提升至80-89 个，店均线上热度指数由25 提升至105。

    　　如何把握具备持续增长属性的客群？——关注面向中产、高净值人群的中高档、重奢购物中心。依据门店的奢侈品店铺数量及场均客单价对购物中心进行分类发现，中高档及重奢类购物中心在门店数量和店均线上浏览量变化上均表现优异，中低档及百货类购物中心关店相对严重。重奢类门店客群较为稳定，坪效与场内店均客单价高度正相关，根据职业零售网、赢商网的数据，我们观察21 样本购物中心坪效与场内店均客单价的相关系数达0.9。美团、大众点评线上评分数据显示，消费者偏爱中高档、重奢类购物中心，同类门店在前述场内可获2%左右的评分加成。

    　　精准定位客户群体，招商适应消费趋势的品牌，优秀运营积极引流，三维指标筛选优质商管品牌。我们识别20 个头部商管品牌的968 个项目，综合各档次购物中心的比例与绝对数量，华润万象、恒隆地产积极布局重奢购物中心，万科集团、宝龙商管、龙湖集团、凯德MALL 布局中高档购物中心较多。对于重奢型购物中心，华润万象、恒隆地产吸纳周边高净值人群能力较强，场内店均客单价较同行业店均客单价增加40%以上。对于中高　　档购物中心，龙湖集团、凯德MALL 积极拥抱新消费，场均数量高于40 个，运营能力较强，获得较高线上关注度及门店评分上的消费者偏爱。

    　　投资建议：优秀的商管公司应当是精准定位客群，招商能满足客户需求的优秀业态，并通过较强的运营能力，持续引流客户。因此我们建议关注二级市场及未来的消费基础设施REITs 市场投资中的两条主线：一条是积极布局重奢购物中心，能比较好的吸引周边高净值客群的商管公司如华润万象生活、恒隆地产；另一条是面向中产阶级，积极招商新消费门店，适应中产及年轻人的消费趋势的商管公司或品牌如龙湖集团、凯德MAll。

    　　风险因素：我们的购物中心数据来源于大众点评、赢商网、联商网、高德地图，可能存在数据误差、谬误、缺少等现象，进而可能影响统计数据的准确性；消费能力不足。