23Q1 公司营业收入250.5 亿元，同比+6.33%，环比-1.21%；归母净利润67.5亿元，同比+53.72%，环比+70.88%；non-GAAP 归母净利润75.7 亿元，同比+ 47.85%，环比+ 57.26%。《蛋仔派对》进入佳境，网易长线运营能力保持强劲，Q2-Q3 将有更多重磅产品计划上线，建议持续关注。

    　　支撑评级的要点

    　　《蛋仔派对》表现亮眼，后续重磅储备丰富。23Q1 游戏及相关增值服务收入为200.7 亿元，同比+7.64%；其中在线游戏收入占比92.7%。23Q1手游收入134.48 亿元，同比+16.33%，占在线游戏收入72.3%，同比+5.4%。23Q1 网易经典游戏长线运营情况较好，2022 年 5 月上线的《蛋仔派对》登顶中国iOS 下载榜，根据七麦数据，该游戏畅销榜排名最高来到第二位，贡献了业绩增量。由于23Q1 在线游戏收入占比增加，部分版权费用已于22Q4 确认且本期自研、代理、合作开发游戏收入占比有所变化，导致23Q1 游戏及相关增值服务毛利率66.7%，同比+4.5ppts。此外，公司重磅游戏《逆水寒》手游将于 6 月 30 日正式上线，《哈利波特：魔法觉醒》海外版也将于暑期推出，公司还储备有《超凡先锋》、《巅峰极速》、《永劫无间》手游、《蛋仔派对》海外版等，预计将逐步释放业绩。

    　　有道学习服务、智能设备收入下滑，效果广告需求推动营销服务增长。

    　　23Q1 有道收入11.6 亿元，同比-3.10%。由于成人和职业课程收入同比减少，23Q1 学习服务收入7.3 亿元，同比-11.3%；智能设备收入2.1 亿元，同比-16.0%；由于第三方效果广告需求增加，在线营销服务收入2.2 亿元，同比+ 79.7%。23Q1 毛利率达51.7%，同比-1.8 ppts；Non-GAAP 归母净亏损1.9 亿元，同比扩大173.4%。

    　　云音乐调整直播业务，毛利率同比大幅改善。23Q1 云音乐收入19.6 亿元，同比-5.19%；毛利率22.4%，同比+10.20ppts。云音乐减少部分直播功能展示并下调主播和*分成比例，导致收入下滑。

    　　公司毛利率小幅提升，费用率整体平稳。23Q1 网易游戏及相关增值服务毛利率同比增加且收入占比小幅增加，同时云音乐毛利率大幅提升，导致公司整体毛利率同比+4.98ppts，环比+7.24ppts 至59.48%。23Q1 公司销售/管理/研发费用率分别为11.60% /4.08% / 14.97%，同比-0.78 /-0.23/+0.55 ppts。由于产品周期原因，游戏相关营销与推广费用下滑，导致销售费用下滑，此外人员成本有一定增加。由于股权投资相关公允价值变动收益增加，23Q1 网易投资收益4.7 亿，22Q1 为亏损5.5 亿，同比转正。

    　　投资建议

    　　我们认为，网易长线运营能力保持强劲，大DAU 游戏表现亮眼，后续产品储备丰富，有望在逐步贡献业绩增量。有道各业务有望受益于AI 技术发展。云音乐调整直播业务，毛利率大幅提升，建议持续关注。

    　　评级面临的主要风险

    　　游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。