4 月2 日，美国总统特朗普发动新一轮面向全球几乎所有国家的关税战。虽然目前关税战力度已经大大减轻，但我们认为关税战造成的影响仍将非常深远。

　　特朗普在全球范围内发动大规模关税战，其目的有以下几点：一是缩减美国的贸易逆差；二是促进美国制造业回流；三是保障国家安全，遏制中国发展。但是特朗普政府也面临着现实约束，美国债券市场的稳定性至关重要；美国通胀压力和特朗普的支持率也制约着特朗普关税政策。目前关税谈判的结果还存在较大不确定性，但是在面临多重现实约束和宪政困境下，美国对外关税很难达到4 月2 日公布的最高水平，我们预计最终实际落地的关税幅度会大幅削减，更可能是略高于10%的基础关税水平，是市场可以接受的范围。

　　在特朗普发动新一轮关税战之后，各大机构和经济学者均下调了对于海外经济的预期。但从全球经济的实际表现来看，到目前为止各国受到的冲击有限。

　　我们认为未来关税对全球经济的负面影响还会陆续显现，但是影响可控，有望避免大衰退。对于中国而言，短期内经济会面临一定压力，乐观情形下关税战对中国经济的影响略小于0.5 个百分点。对中国经济和贸易的长期影响有限，中国出口正在多元化，以及产品可替代性逐步降低，都有助于长期缓解贸易政策的冲击。甚至从美日贸易战的经验来看，贸易政策的打压反而能推动产业升级。

　　关税战对企业全球化布局影响很大。转口贸易短期迎来机遇，但是靠简单的转口贸易来规避关税并非长久之计。近年来美国对于进口商品的原产地审查升级，并且有追溯和罚款机制，对美国的简单转口贸易未来将面临巨大的审查风险。转口地政策也趋于收紧。未来各国对转口贸易的政策会愈加严格。企业出海则具有越来越重要的意义。企业出海是规避贸易壁垒的重要方式。而且中国企业全球化布局的程度较低，还有较大提升空间和必要性。我们认为中国对外投资正在从"野蛮生长"过渡到"理性发展"的阶段，与日本八九十年代海外投资演进路径有相似之处。在美国关税战、全球贸易格局重塑以及中国产业链升级的大背景下，中国企业出海前景广阔。

　　美元预计进入长期下行周期。2025 年上半年在国际地缘政治和贸易政策风险频发的背景下，美元并未表现出一贯的避险属性，反而大幅下跌。我们认为短期内美元有望企稳甚至出现一定反弹。但是美元长期下行的趋势已经形成。美元高估的问题、美国缩小贸易逆差的诉求、美国政府债务问题、美元安全性问题均是推动美元继续贬值的因素。我们预计美元正处于长期下行周期之中。

　　大宗商品存在长期上涨动力。一是美元周期与商品周期反向，我们预计美元处于下行周期中，则利好商品价格。二是全球供应链重塑加剧供需矛盾，产业链转移会减少供给，产业链重塑会增加投资需求。三是主要国家政策脱虚向实。

　　中美欧等主要经济体都在向“大财政”转变，将主要资源投向于高技术制造业、国防军工等领域，会推升大宗商品的总需求。

　　风险提示： 1．美国关税战大幅升级。2．关税战导致全球经济放缓。3．国际格局动荡导致新的地缘政治风险。