核心观点

　　今年以来铝板块的红利属性越来越被市场认可和重视，源于铝行业的盈利水平恢复并稳定在高位。今年1-5 月国内电解铝消费增长4.9%，市场担心若按照全年2%的增长则下半年出现负增长。但是，即便全年按照2%消费增速看全球全年仍旧维持供需紧平衡，全球交易所库存处于历年低位，抵御供应干扰的能力弱，低库存能够有效抵御消费淡季的冲击，帮助铝价维持在高位运行，对应行业利润也在高位。

　　行业动态信息

　　工业金属：本周LME 铜、铝、铅、锌、锡价格变化为-0.3%、1.3%、0.8%、-1.5%、0.6%；工业金属价格由“金融属性”及“商品属性”共同决定，从金融属性来看，美联储已开启降息周期；从商品属性来看，全球铜铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转。

　　弱现实有效抵御淡季预期，铝价得以维持高位运行（1）矿价趋稳，氧化铝定价合理。最新几内亚铝土矿CIF 均价74.5 美金，考虑到几内亚汛期将至，Axis 矿区仍旧处于停产状态，矿价在汛期结束之前下跌的可能性极低。矿价趋稳，按照75 美金测算高成本区域的现金成本线在2900 附近，换而言之，当前AO2509 合约定价是合理的，也是未来一个季度的氧化铝价格的核心中枢。

　　（2）电解铝1-5 月表需累计增长4.9%。1-5 月国内电解铝累计产出1831万吨，同比增长3.0%。1-5 月原铝净进口99 万吨，同比减少8.7 万吨。

　　考虑（铝棒+铝锭）库存变动，1-5 月国内原铝的表需1927 万吨，同比增加90 万吨，同比增长4.9%，分拆贡献地产-2.9%、交运2.9%、电力4.6%、出口-0.5%、耐用品0.4%、包装0.3%、机械及其他0.1%。

　　（3）电解铝行业利润扩张。月度铝价环比回升有效冲抵氧化铝带来的成本回升，6 月30 日电解铝价格20720，行业含税利润自备电利润5700元/吨，网电4000 元/吨。Q2 行业自备电和网电平均利润为5100 元/吨、3420 元/吨，环比25Q1 分别上涨1350 元/吨、950 元/吨。

　　（4）总结与展望：低库存有效抵御弱预期冲击，铝价得以保持在高位。

　　5 月新增光伏装机93GW，与5 月电解铝表需5.7%的消费增长出现冲突，与光伏先报后装的行为高度相关，这将有效削弱光伏用铝断崖式下跌的风险，淡季也将不再那么可怕。鉴于当前LME 库存仅为34 万吨，，LME铝（0-3）价差转正，罕见的正价差预示着海外挤仓风险，国内库存水平在50 万吨以下，月差平均100 元，奠定了铝价抵御弱预期兑现的能力，现货铝价可维持在20000 之上。

　　风险分析

　　1、全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩。世界银行在最新发布的《全球经济展望》中将2025 年全球经济增长预期从今年1 月份的2.7%下调至2.3%，近70%经济体的增速被下调。世界银行表示，全球经济增长正因贸易壁垒和不确定的全球政策环境而放缓。与6 个月前经济看起来会实现“软着陆”相比，目前全球经济正再次陷入动荡。如果不迅速更正航向，生活水平可能会深受伤害。全球经济数据已经出现下降趋势，若陷入深度衰退对有色金属的消费冲击是巨大的。

　　2、美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格。美国无法有效控制通胀，持续加息。美联储已经进行了大幅度的连续加息，但是服务类特别是租金、工资都显得有粘性制约了通胀的回落。美联储若维持高强度加息，对以美元计价的有色金属是不利的。

　　3、国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块消费持续低迷。尽管地产销售端的政策已经不同程度放开，　　但是居民购买意愿不足，地产企业的债务风险化解进展不顺利。若销售持续未有改善，后期地产竣工端会面临失速风险，对国内部分有色金属消费不利。