6 月信用债发行与净增规模均同比小幅增加、环比增长明显。整体而言，6 月央行对资金面呈呵护态度，全月利率债收益率缓慢下行，超长端、低评级品种表现更佳；信用利差方面走势分化，短端利差小幅走阔，中长端利差压缩。

　　6 月行业利差变化主要体现出以下特征：考虑隐含评级后近八成行业利差收窄，利差走阔的个券比例较5 月下降。

　　分企业性质看，国企与非国企利差均小幅收窄，非国企债中部分房地产主体利差波动仍较大，但内部涨跌互现，对结果的干扰不大。

　　产业债方面，利差以收窄为主，中低等级地产继续修复，低等级金融行业转向修复。利差收窄靠前的行业包括中低等级房地产和金融类行业，具体来说包括：（1）AA 和AA-房地产可比口径下分别收窄6bp 和43bp，其中AA 房地产中利差收窄的主体主要有滨江房产、绿城和中交地产，分别收窄36、26 和17bp；AA-中龙湖样本占比较高，龙湖收窄47bp。（2）AA 多元金融和租赁行业可比口径下利差均收窄6bp，多元金融主要受中航产融收窄57bp 带动，租赁主要受诚泰租赁和中航租赁分别收窄28 和22bp 带动。利差走阔靠前的行业方面，AA-基建设施、AA 资管和AA+房地产分别走阔5、4、3bp，幅度均不大。

　　城投方面，区域利差以收窄为主，变化幅度在2bp 以内的省份占比81%，较上月的90%有所下降，本月利差变化量均较小，区域间分化缩小。分省来看，以公募债为例，西藏、内蒙古和河北利差走阔幅度靠前，分别为4bp、1bp、0bp；广西、青海和辽宁利差收窄幅度靠前，均为3bp。分评级来看，弱资质城投表现较好。可比口径下，AAA、AA+、AA、AA(2)和AA-级利差均值分别基本不变、基本不变、收窄1bp、收窄1bp 和收窄2bp，上述各等级城投债利差走阔的个券占比则分别为45%、32%、25%、40%、41%。可比口径下，无利差明显走阔区域；AA(2)广西、AA-吉林和AA-陕西利差收窄幅度靠前，分别为9bp、7bp 和6bp。

　　回顾上半年，分行业与评级来看，近九成行业利差收窄。利差收窄幅度靠前的行业包括AA-房地产、AA+房地产、AA-化工、AA-零售、AA 有色金属，分别收窄376、188、54、53、17bp。利差走阔幅度靠前的行业包括AA 多元金融和AA-基建设施，分别走阔34 和10bp。城投方面，以公募债为例，2025 年以来多数区域利差收窄，部分弱资质区域收窄幅度靠前：青海、甘肃、辽宁、贵州、云南、陕西分别收窄51、40、21、19、18 和18bp，利差走阔的区域有西藏、宁夏、海南、山西、吉林、新疆、河北、广东、福建和浙江，幅度均不超过5bp。分隐含评级来看，近七成的区域利差收窄，收窄幅度靠前的区域集中在低评级，如AA-陕西、云南、山东、贵州和广西，AA(2)陕西和云南以及AA 天津，收窄幅度均在15bp 及以上；利差走阔的区域中AAA 广东、AAA 重庆和AA 重庆幅度在5bp，其余区域均不足5bp。

　　展望后市，我们认为震荡行情或将延续：1）6 月央行总体呈呵护态度，季末资金面略有收紧，跨季后边际转松，7月初季节性信用债供需关系较好，收益率及信用利差下行，我们预计后续央行将持续呵护、维持资金面平稳，短端上行压力不大但下行破位仍面临存单价格约束。2）基本面边际变化有限，外部环境扰动仍在持续，当前长端无明显上行压力，但中枢进一步下移仍有赖于政策继续放松加码。3）信用债方面，我们认为在中短端信用债底仓配置的基础上可以适度增加3-5 年期票息相对较高个券配置，长期限信用债在科创债ETF 获批的背景下，短期内或仍有一定需求支撑，但后续需关注保险等配置需求变化情况以及交易盘止盈需求变动，把握好退出时点。在资产荒延续背景下，部分中低资质利差可能仍有一定压缩空间，但仍然不建议同时拉久期和信用下沉。

　　风险

　　逆周期政策超预期，化债进展不及预期，超预期信用风险事件，理财规模再度扰动，全球经济不确定性上升。