行业基本面观察：2024 年国内煤炭供需宽平衡，内产先抑后扬，进口全年超预期；需求则受宏观经济及能源转型影响增速不足，煤炭价格中枢回落。2024 年全国煤炭产量实现47.59 亿吨，较去年同比上涨2.16%,全年煤炭产量增加1.01 亿吨。晋陕蒙新四省（区）实现原煤产量合计38.9 亿吨，占全国产量81.7%，同比2023 年提高0.4 个百分点，尤其新疆地区大型煤炭基地建设加快，产能增加较快，2024 年“疆煤外运”突破1.3 亿吨，成为内地煤炭市场的主要增量，对煤炭市场供需影响较大。受国际煤炭贸易利润导向影响，中国煤及褐煤进口量实现5.43 亿吨，同比高位增加14.39%。2024 年，我国火电发电量实现63438 亿千瓦时，同比增长1.80%，增速降低主要受来水偏丰影响，水电及新能源对火电形成一定的替代，火电发电量占比67.36%，同比降低近2.59 个百分点。2025Q1 火电发电量15327 亿千瓦时，同比降低4.37%；广州港山西优混库提价均价730.56 元/吨，同比降低19.51%。

　　报表总结：2024 年样本公司煤炭产增销减，同时，受煤价下行及成本刚性影响，板块归母净利同比回落。但市值管理得到重视，煤炭板块分红比例进一步提高。2025Q1 煤价弱势震荡，归母净利润同比也有所回落。2024年煤炭上市公司产量同比继续增长，但因2024 年上半年山西限产影响，整体产量增速明显降低。25 家样本煤炭上市公司合计实现煤炭产量12.09 亿吨， 同比增长0.62%，增幅较上年降低6.41 个百分点；实现煤炭销量12.56亿吨，同比变化-0.57%。25 家样本煤炭上市公司煤炭销售价格（算数平均）为622 元/吨，同比-7.54%；吨煤成本全年平均368.86 元/吨，同比变化+0.03%。

　　平均吨煤毛利（简单平均）为253.26 元/吨，同比-16.71%。平均吨煤净利为92.49 元/吨，同比-21.48%。2024 年25 家样本公司合计分红金额（已宣告，含回购）879 亿元，同比减少14.99%；分红总额占归母净利润的比例约为60.82%，同比继续提高2.29 个百分点。剔除神华后的24 家公司合计分红金额430 亿元，同比降低26.51%，分红比例约为50.08%，同比提高0.07 个百分点。2024 年中信二级行业煤炭开采及洗选板块整体资产负债率44.53%，同比降低0.25 个百分点；2025Q1 板块整体资产负债率44.10%，同比继续下降0.66 个百分点，资产结构进一步改善。

　　指标排名：煤炭产、销量以增为主，营收及盈利普遍回落。2024 年煤炭上市公司产、销量区域不平衡，山西地区普遍降低。除山西外，安全形势一般且资源禀赋较差的地区，煤炭公司产销量也受到影响。2025 年以来，山西省由于低基数原因，上市公司的煤炭产销量预计将有所恢复，但煤炭价格中　　枢回落对煤炭产销也有一定的影响，预计资源禀赋较差、采掘成本较高的公司煤炭产销量将继续下滑。2024 年，产量和销量增幅在5%以上的公司分别为5 家和4 家，同比明显减少。产量增幅最大的5 家公司分别为兖矿能源、上海能源、大有能源、昊华能源和永泰能源；销量增幅最大的前5 家公司分别为开滦股份、兖矿能源、昊华能源、永泰能源和陕西煤业。从营业总收入增长幅度来看，2024 年增幅为正的公司仅有两家昊华能源和陕西煤业；2025Q1 仅有一家为昊华能源，主要因产能释放，以量补价导致。2024 年归母净利润为正且实现同比正增长的有郑州煤电、新集能源和陕西煤业；2025Q1 增幅排名靠前且盈利为正的公司仅有陕西煤业。

　　投资策略：2024 年，市场对煤炭板块业绩走低有预期，但头部公司通过降本增效，以量补价等措施，业绩实际表现好于预期。2025Q1 煤炭价格中枢有所降低，煤炭公司业绩普遍下台阶。但考虑高成本煤矿进入亏损区间，增产乏力，预计后期国内煤炭生产供给增速将继续降低，同时，临近夏季备库需求释放，叠加关税环境改善，非电需求底部抬升；内外贸价格继续倒挂下，进口煤增速或将回落，国内动力煤价格进一步下跌空间不大，双焦价格弹性仍存。资金面来看，降准降息释放流动性，保险等长期资金入市大势所趋，叠加龙头煤企业绩尚可且日益重视投资者回报，向市场传递信心，煤炭板块回调后估值及股息率吸引力持续提升。投资建议：资源价款指引煤炭上市公司估值，建议关注具备业绩支撑且被低估标的。非煤业务占比小的公司中【新集能源】、【昊华能源】、【中煤能源】显著被低估；非煤业务占比大的公司中【陕西能源】、【电投能源】更被低估；山西区域单吨成交资源价款普遍较高，建议关注【晋控煤业】、【华阳股份】。此外，回购增持再贷款和SFISF 等货币工具市场案例不断落地，套息交