事件

　　2025 年7 月14 日，人民银行发布2025 年上半年金融统计数据：

　　（1）社会融资规模：2025 年上半年新增社融22.83 万亿元，同比多增4.74 万亿元，截至6 月末，社融存量同比增速较上月回升0.2 个百分点至8.90%。6 月份新增社融4.20 万亿元，同比多增9,008 亿元，从社融分项来看，政府债券融资和本外币贷款共同支撑社融，6 月政府债券融资增长1.35 万亿元，同比多增5,032 亿，6 月社融口径新增人民币贷款2.36 万亿，同比多增1,673 亿；6 月“委托贷款+信托贷款+未贴现银行承兑汇票”三项表外融资合计减少1,483 亿，同比少减183 亿元，其中委托贷款同比多减是主要拖累，但未贴现票据融资同比少减146 亿元，显示表内贴现仍维持一定融资强度。

　　（2）贷款投放：2025 年上半年金融机构口径新增人民币贷款12.92 万亿元，截至2025 年6 月末，金融机构人民币贷款余额同比增速保持在7.1%，6 月份金融机构口径新增人民币贷款2.24 万亿元，同比多增1,100亿元，基本符合季节性增量。

　　（3）货币供应：截至2025 年6 月末，M2 同比增速回升0.4 个百分点至8.3%，M1 增速回升2.3 个百分点至4.60%，受此影响M2-M1 剪刀差收窄至3.70%。从存款结构看，6 月份非金融企业存款增加1.78 万亿元（同比多增7,773 亿元），居民存款增加2.47 万亿元（同比多增3,300 亿元），财政存款减少8,200 亿元（同比多减7 亿元），非银金融机构存款减少5,200 亿元（同比多减3,400 亿元）。综合来看6 月份人民币存款新增 3.21 万亿，同比多增7,500 亿。

　　观点

　　总量：恢复季节性投放。过去3 年，6 月份新增社融均值为 4.24 万亿，新增贷款均值为 2.66 万亿，从单月新增来看，6 月份无论新增社融，还是新增人民币贷款，均恢复季节性增量水平，针对信贷工作，6 月23 日人民银行二季度货币政策委员会例会曾指示“引导金融机构加大货币信贷投放力度”，6 月份融资需求延续了5 月份的回暖特征，但是季末贷款“冲量”依旧明显，企业短期贷款冲量主要贡献了新增贷款。也正是人民币贷款冲量和恢复季节性，与政府债券共同成为推升新增社融的主要动力，6 月份新增社融同比多增9,008 亿元，其中政府债券融资同比多增5,032 亿元，新增人民币贷款1,673 亿元，合计占到74%。6 月份金融总量读数改善显示：一方面5 月份“降准降息”的宽松效应仍在有序且有效传导，实际贷款投放利率下行和存量贷款利率重置，共同带动融资需求趋稳，根据央行披露的数据显示，1-6 月，新发放企业贷款加权平均利率大约为3.3%，比上年同期低约45 个基点，新发放的个人住房贷款利率约3.1%，比上年同期低约60 个基点；另一方面，季末银行体系冲规模的诉求仍较强烈，非金融企业短期贷款或在跨季后面临集中到期的压力，7 月份贷款增量或承压。

　　结构：企业短贷冲量。展开新增贷款的分项看，6 月份短期贷款及票据融资分项同比多增1,334 亿元，其中6 月份企业短期贷款融资延续回暖，成为推高贷款读数的主要因素，而企业票据融资同比多减3,716 亿元，且对应社融分项未贴现承兑汇票同比少减146 亿元，表明企业发行票据融资需求下降。企业中长期贷款同比多增400 亿元，或表明“化债”对　　企业中长期贷款的抑制作用边际下降，后续仍需关注“新型政策性金融工具”的落地情形。6 月份“降息”效应仍在进行中，存量贷款有序重置利率，居民按揭早偿诉求继续下降，且6 月份“以旧换新”政策和“618”消费场景，共同刺激消费需求回升，居民中长贷和短贷均平稳增加。

　　如何理解外币贷款连续增长：6 月金融统计数据中有一对另类数据值得关注，社融口径新增外币贷款325 亿元，同比多增1,132 亿元，外币贷款已是连续2 个月回升，在此之前已录得连续13 个月负增长，与此同时，截至6 月末，各项外汇存款余额达到1.02 万亿美元，6 月份单月增加299 亿美元（以6 月份美元兑人民币平均汇率7.1757 计算，折合2,145亿人民币）。从美元的成本来看，尽管美债利率进入5 月份以来连续回落，代表性的10 年期美债收益率月均值从5 月份的4.42%回落至6 月份的4.38%，但是5 月份美债利率月均值则高于4 月份的4.28%，因此5 月至6 月外币贷款连续增长或并非出于降低外币贷款融资成本的考虑。外币贷款增长的原因或在于：一方面，人民币汇率波动整体平稳，波动率不断走低，外币头寸的汇率风险可控，反而刺激了融资需求增加，基于人民币汇率低波动