6 月社融信贷整体较为超预期。社融存量同比增速回升0.2pct 至8.9%，信贷数据出现明显改善，成为社融的主要支撑项之一。

　　一方面，企业短贷、居民短贷的改善反映了在外部关税博弈格局缓释、内部增量政策效应持续释放的背景下，企业经营活动与居民支出意愿的边际提振，但需要关注当中季节性因素的影响；

　　另一方面，居民中长贷、企业中长贷向好的背后，需要关注这一趋势的可持续性，地产销售的回落或对居民中长贷形成一定制约，企业中长贷的同比表现或一定程度受到去年低基数的影响。

　　6 月信贷数据改善，指向增量政策逐步发力显效、经济基本面颇具“韧性”，但亦需要关注当中存在的结构性压力，或仍待政策的进一步呵护，政策力度和实施节奏或更多体现相机抉择的特征。

　　于债市而言，三季度内债市总体处于有利环境的趋势并未根本转变，当前较为凸显的股债“跷跷板”效应或亦更多为扰动因子，长端利率预计仍在1.65%左右窄幅震荡，无需过度担心调整风险，当前或仍在中期视角下的布局窗口。

　　1、总量上，政府债券、信贷形成支撑

　　6 月社融延续同比多增，其中，政府债券仍为社融的核心拉动项，或有望对二季度经济表现形成支撑。6 月新增人民币贷款（社融口径）同比多增1673 亿元，较为超预期。

　　信贷投放改善的背后，一方面，6 月为季末月份，银行信贷投放诉求往往季节性增长；另一方面，随着一揽子稳增长政策的持续发力，经济运行过程中的积极因素显现，6 月PMI 回升0.2pct 至49.7%，6 月进出口数据也较为超预期，或一定程度反映了当中企业经营预期的改善。

　　2、结构上，企业短贷表现亮眼

　　居民加杠杆意愿温和改善，居民短贷方面，6 月“618”促销、暑期出行规划或使得住户消费需求集中释放，往往形成一定支撑，同时，在消费品以旧换新等政策加力扩围之下，也将形成一定提振。居民中长贷是房贷早偿压力缓释、地产成交同比回落的综合体现。

　　企业短贷同比表现继续改善，成为新增信贷的主要支撑项，一方面，或凸显一定的季末冲量特征；另一方面，5 月初结构性货币政策工具的降息落地、规模扩容，政策逆周期发力之下，或也带动了企业短贷的较优表现。

　　企业中长贷受置换债发行的影响边际缓释，去年同期基数较低，彼时或因“手工补息”整改驱使部分企业提前还贷，同时结合6 月PMI 等数据来看，或也一定程度反映企业经营的改善。

　　3、低基数效应下，M1 同比高增

　　M1、M2 同环比增速均有改善，M1 同比出现明显抬升。或因去年4 月“手工补息”整改致使存款“搬家”，叠加去年同期债牛行情或带动居民存款向理财分流，M1、M2 增速下滑，而今年受低基数效应影响，同比增速较高。

　　而随着季末财政的持续发力，也对M1、M2 增速形成一定支撑，这或也对应了居民和企业存款的同比多增。而随着外部关税博弈的阶段性缓和，叠加国内稳增长政策的持续加力，对企业经营预期和居民消费信心形成提振或将助推了一般存款的活化程度。

　　风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。