核心观点

　　利率债：国债收益率整体上行，期限利差收窄：2025 年07 月04 日-2025 年07 月11 日期间，央行总计开展4,597.00 亿元逆回购操作，共11,781.00 亿元逆回购到期，全口径下净回笼7,184.00 亿元。银行间资金价格多数上行，其中，DR001 上行2.87BP 至1.3427%；DR007 上行4.96BP 至1.4718%。利率债一级市场发行6,900.00 亿元，到期债券总偿还量2,276.31 亿元，净融资额为4,623.69 亿元。国债现券收益率整体上行。2025 年07 月04 日-2025 年07 月11 日期间，国债1 年期、3 年期、5 年期、7 年期、10 年期分别上行3.40BP、3.67BP、3.63BP、2.75BP、2.20BP 至1.3702%、1.4158%、1.5292%、1.6305%、1.6653%。

　　10Y-1Y 期限利差从30.71BP 收窄至29.51BP。

　　信用债：信用债到期收益率多数上行：2025 年07 月07 日-2025 年07月13 日期间，信用债一级市场新发行957 只（包含同业存单），发行规模共计10,138.38 亿元，环比增加4,857.97 亿元；信用债总偿还8,376.90 亿元，净融资额为1,761.48 亿元。按债券发行种类分类，资产支持证券发行只数占信用债发行总数比例最大。按债券评级分类，新发行的债券中，AAA 级发行规模为4,557.68 亿元，占总发行量77.85%。期限方面，信用债发行主要以3-5 年为主。按行业分类，金融业发行只数最多。城投债到期收益率多数上行，其中AA+评级的3年期上行幅度最大，为4.97BP。中短期票据到期收益率多数上行，其中AAA 评级的7 年期上行幅度最大，为5.62BP。

　　大类资产周观察：2025 年07 月04 日-2025 年07 月11 日期间，美三大股指整体下行。道指周跌1.02%，标普500 指数周跌0.31%，纳指周跌0.08%；德国DAX 指数周涨1.97%，法国CAC40 指数周涨1.73%，英国富时100 指数周涨1.34%。美债收益率整体上行。美元指数周涨0.91%，非美货币走弱。周内原油与黄金价格双双上涨。

　　投资建议

　　当前“反内卷”与上一轮供给侧结构性改革在背景、目标和受益行业等方面均存在差异，我们认为对债券市场影响也有所不同。综合来看我们认为，上一轮供给侧结构性改革是“破旧”，淘汰落后产能，解决产能过剩问题；当前“反内卷”是“立新”，优化竞争规则，提升技术创新能力。两者的本质都是推动经济从“量”到“质”转型，但受益行业从传统周期龙头转向技术驱动的高端制造、服务升级的消费及数字经济领域。对债市而言，若6 月经济数据“弱现实”兑现+政策宽松加码，则利率仍有下行空间；若6 月经济数据超预期，7 月底中央政治局会议政策落空，需警惕债市回调风险。操作上建议以票息策略为主，适度参与利率债波段交易，信用债优选高评级、中长久期品种；转债短期受权益市场情绪影响较大，操作上建议均衡配置，在控制信用风险的前提下，适度增配高性价比的平衡型转债，同时关注权益反弹带来的偏股型转债弹性机会。

　　风险提示

　　地缘政治风险；美联储货币政策超预期；海外经济增速不及预期；国内通胀超市场预期；市场波动超市场预期。