稳定币的基础介绍，我们已在上篇深度《香港稳定币专题：界定创新与监管标准，开创虚拟资产新纪元》详细描述，本篇报告，我们基于稳定币实际应用时的费率节省和传统行业变革进行分析。

稳定币将实现支付领域的变革。（1）稳定币产业链各参与主体的商业模式清晰且各有侧重。发行方如 Circle、Tether 等，收入主要来自两方面，一是铸造及赎回稳定币，但目前发行方基本不收取铸币费以及基础赎回费；二是储备金投资收益。成本则包括支付给托管机构 0.2%的储备基金托管费及投资收益分销商分润。托管机构如贝莱德、众安银行，主要收取储备金托管费。跨境支付企业如连连数字，向跨境商户收取0.2%-0.3%的服务费，成本主要是区块链 GAS 费。稳定币交易机构如连连数字、Hashkey，收入为约 0.1%的交易手续费（可根据交易量及持仓调整折扣）和发行方投资收益分润，香港区稳定币交易所需持有香港 VATP 牌照。稳定币金融产品经理如国君国际，持有 VASP 牌照，服务专业投资者，主导 RWA 代销及投顾，整体而言，稳定币借低成本、高效率的区块链结算，削弱了部分传统金融中介的地位。

稳定币对传统金融机构的影响主要体现在以下三方面。（1）在发行层面，稳定币大幅缩短传统支付清算周期。依托区块链技术，促进资金全球快速流动，进而加快 M2 流通速度，提振 GDP 水平。（2）储备层面，随着稳定币供应量提升，其 100%的储备金要求会吸收大量质押货币或国债，稳定币或将成为国债的重要 “买家”，影响国债期限利差和定价逻辑。（3）清算层面，稳定币跨境结算可大幅缩减成本，且为发行人带来投资收益。若区块链结算替代传统跨境清算，Visa/Mastercard 等传统银行清算体系或将被改写。

稳定币将带动 RWA 资产流通。（1）值得注意的是，香港金管局早在24 年 8 月就提出了 Ensemble 专案沙盒计划，宣布试点四大代币化资产案例。而香港稳定币法案是 25 年 5 月才落地，RWA 泛指具备底层质押物的数字化产品，稳定币是 RWA 的子集，稳定币底层质押物为法币。而参考 Ensemble 专案沙盒，底层质押物可以有债权、基金、新能源资产以及电动汽车充电站等、供应链金融资产。（2）蚂蚁数科也是Ensemble 专案沙盒的主要参与人，截至目前，蚂蚁数科已成功三单项目。若蚂蚁数科成功申请稳定币相关牌照，如稳定币发行牌照，则蚂蚁数科可以自行发币，再以自己发行的稳定币进行 RWA 项目的二级市场流通改革。（3）目前，蚂蚁数科已打造境内“蚂蚁链”、境外“JOVAY”链的多边联盟链格局，在实体资产数字化上身为领先。

投资建议。建议关注 VATP 持有人如连连数字，关注其他预期获得VASP 的机构，RWA 布局身位领先的蚂蚁数科关联企业。

风险提示。监管套利与合规冲突；反洗钱失效；政策反制等。