本报告导读：

　　今年以来，“以旧换新”补贴政策持续支撑耐用消费品价格，带动核心CPI 同比小幅修复，而其中服务价格方面仍有待提振，指向了居民部门资产负债表的修复进展有限，需要后续稳增长政策接续。

　　投资要点：

　　6月CPI同比 转正。食品价格拖累减弱；国际油价上涨输入带动能源价格；核心CPI 环比持平，核心消费品CPI 环比表现显著好于2023、2024 年，“618”提前促销影响过去后，“以旧换新”政策支持的相关品类价格仍相对偏强，而服务相关价格继续稳中偏弱。

　　6 月PPI 同比跌幅继续扩张，一是受高温降雨天气影响，房地产、基建项目施工进度有所放缓。二是“反内卷”具体政策和效果仍待观察，尤其是对光伏、水泥、钢铁等行业实际供需格局的影响。三是外需不确定性持续，出口相关行业价格承压，“以价换量”仍在持续。

　　近期中央持续强化“反内卷”政策导向，强调综合治理企业低价无序竞争和产能过剩问题。政策的推进已带动焦煤、螺纹钢、玻璃等工业品价格率先反弹。不过，这种价格修复更多反映政策预期而非基本面实质改善，实际供需格局的优化、PPI 表现可持续的改善还需等待实施细则的落地推进情况。

　　而且我们认为，要真正破解内卷困局，扩内需政策的协同发力不可或缺。事实上，内卷现象的根源之一在于有效需求不足。当前经济运行还面临内外部共同压力：关税局势和外需回暖的不确定性持续存在、以旧换新政策可能透支部分后续消费需求、地产销售投资端的调整还在持续。如果同时进行单纯的去产能，反而可能带来工业生产放缓、就业压力加剧等影响。由此，稳经济、化解内卷还需要内需政策的接续支持。在具体操作上，仍需继续关注经济基本面走势，即若出口、制造业PMI、地产等数据明显走弱，货币财政政策加码概率可能大大增加。

　　风险提示：房地产走势不确定性仍存；政策力度不及预期。